新能源汽车产业链结构与行情驱动逻辑分析

新能源汽车产业链结构与行情驱动逻辑分析新能源汽车产业链结构与行情驱动逻辑分析新能源车产业链结构L在全球碳中和与市场化驱动下，新能源车已迎来加速发展的“黄金成长期”，相关产业链受到市场的关注度日益攀升新能源汽车产业链可划分为上游有色金属及化工原材料、中游零部件制造、下游整车制造、服务及软件应用新能源车产业链上游主要是为中游零部件制造提供原材料，包括各类矿产资源（锂、钻、银、稀土等），以及新能源化工品（石墨、六氟磷酸锂、等）由于下游需求的快速爆发以及供给PVDF的相对刚性，今年以来以锂、稀土、为代表的多类上游原材PVDF料价格暴涨考虑到全球“碳中和”下部分原材料扩产受限，且下游需求还在持续爆发式增长，未来上游原材料结构性供需紧张的局面或将反复重演乘新能源风而起，锂电高增长需求驱动行业高景气持续PVDF:全称聚偏氟乙烯，具有良好的化学稳定性与电解PVDF在年实现碳中和，中国力争在年实现碳中和美国205020602030年新能源车在新车市场渗透率目标值而这一数值仅50%,2021H1有而欧盟主要国家和中国渗透率均在两位数以市场原本预3%,±o期全球新能源车销售增量主要靠欧洲和中国拉动，美国新能源战略的确立进一步提升了全球电动车销量预期，而中国供应商在电池材料领域有先发优势，充分受益于全球电动化加速趋势，新能源产业链开启第三轮上攻.行业市场空间、核心假设和天花板渗透率曲线的形态是

3.2关键渗透率是衡量新能源车景气度关键指标回溯过去年全球20科技创新周期，长景气周期由产品变革推动，渗透率是衡量科技周期所处阶段的核心指标年间全球出货量维持2002〜2010PC以上的高增长，对应年间全球半导体销售经历一轮完整的10%8产业周期年发达国家渗透率达到以上，产品进2011PC70%PC入成熟期，销售增长乏力，恰逢问世，智能手机接棒iPhone4PC成为电子产品新的增长主力中国智能手机渗透率由年的2010增至年的渗透率高企和换机周期延长使得年24%201885%,2017后全球智能手机出货量开始下滑当前科技景气长周期处于2000年以来第二轮长周期的谷底，新能源车渗透普及将引领第三轮科技浪潮开启新能源车每轮拉升行情的背后，是市场对行业渗透率曲线的预期更为乐观复盘过去年新能源车行情，可以发现，板块上2涨的催化剂可以归结为两类政策和行业自身产品力提升，而两类催化剂背后本质是市场对行业渗透率曲线的预期变得更为乐观剖析新能源车市场规模测算模型，其中行业渗透率曲线是核心关键假设，因为渗透率的增长是非线性的年到年，国20052015内新能源车渗透率突破耗时年；从提升到用时1%,101%5%,5年；从提升到只用个月攻克一道技术屏障、拓展一类5%10%8新应用场景、落实一项减排政策，都可以使得渗透率会出现阶段性加速增长例如，全球碳中和趋势下，不断有新国家加入购买补贴阵营，提升了市场对全球销量的预期在年EVTank20212月对年全球新能源汽车的销量预测从万辆上调到202512001640万辆月美国明确年零排放汽车销售占比达之后，再7203050%度调升全球销量预期至万辆1800行业天花板汽车行业通过转型高度自动驾驶车辆（）获得AV,单车价值量和行业产值空间的提升执着于渗透率容易让人陷入认知误区，即电动车的核心逻辑是对燃油车的存量替代，但如此无法解释为何仅特斯拉一家企业市值（8080亿美元）就超越了包括大众、通用、福特、本田等11家传统车企巨头市值总和（8070亿美元）在特斯拉股价高歌猛进的同时传统车企市值也得以上涨，合理的解释是市场相信汽车行业的产值空间会变大基于SOA的电动车架构，可以加速汽车行业向网联化、智能化转型（电EV动车）最显著的优势是移动零部件较传统车大幅下降，从工程角度看可以完美配饰技术，实现视觉与传感器融合、规划地图AV和路径、处理不断增长的软件在自动驾驶进步的推动下，传统车将获得单车价值量和产值空间的提升当前全球汽车行业市场规模约为万亿美元，按全球汽车销量稳定在万辆计算，29000单车价值约为万美元，据麦格纳测算,级别自动驾2L1/L2/L3/L3+驶将使得单车价值量分别提升美金500/1200/3400/4500液亲和性，被广泛应用于锂电池正极粘黏剂与锂离子电池隔膜涂覆材料近年来，受益于下游锂电的持续增长，电池级需求PVDF量持续增加，据国君化工团队测算年需求量有望,2020-2025PVDF从万吨提升至万吨，年复合增长率但当前电池

4.

37.

6360.8%级产能仅有多吨，新增产能方面，国内除联创股份PVDF

60000.8万吨/年预计年下半年投产外，大多数企业资本开支规划尚2021在前期环评阶段，新增产能预计将在年年底之后逐步释放，2022短期来看供给增量有限原材料由于会破坏臭氧层，受到RI42b国家严格控制当前扩产产能大部分也处于环评阶段，扩RI42b产周期在两年左右，原材料供应紧张短期亦难以缓解，产能增长不足与锂电旺盛需求有望推动行业持续高景气PVDF锂电拉动需求，原材料成本支撑价格，行业有望持续高NMP:景气全称甲基叱咯烷酮，是一种无色透明液体，具有良NMP N-好的化学稳定性和热稳定性，是锂电池正极材料涂布生产用的粘结剂溶剂，与粘结剂用量比约以锂电粘结剂需求量为20:1,PVDF基准测算，仅年新增需求就高达万吨，当前中国2022NMP20在建及规划产能不足万吨，供需偏紧格局短期难以改变NMP15且其上游原材料电石生产耗电、碳排放极大，近年来中国逐渐加强对电石行业的管控，发布了多项针对优化电石产业结构的报告及指导意见，未来供给可能呈现长期刚性，而需求端受益于可降解塑料等新兴领域拉动，未来增长依旧可观据国君化工团队测算，未来三年电石供给为CAGR3需求为供需失衡下电石高景气或将长期维持，支4%,CAGR

35.2%,撑价格维持高位NMP中游零部件制造主要包括电池组件（四大电池材料正极、负极、隔膜、电解液）、三电系统（电池、电机、电控）以及汽车电子（车载控制系统、继电器、功率半导体、薄膜电容）其中“三电系统”是新能源车区别于传统燃油车的核心零部件，动力电池更是称为新能源汽车的“心脏”，占比整车成本近具有40%,技术壁垒高，研发投入大，深度绑定下游客户等特征以宁德时代为代表的中国动力电池厂商已深入布局海外市场，在技术、规模、客户资源等方面全球领先年中国大陆动力电池企业全球,2020市占率近在全球供应链持续完善，扩产加速规模效应提升50%背景下，相关企业有望持续抢占全球市场份额，动力电池全产业链或享受“行业增长+全球市场份额提升”的双重红利正极材料高镁三元、磷酸铁锂路线将长期并行，行业竞争格局有待改善动力电池中正极材料成本占比在以上，其性能40%直接决定了动力电池容量的上限，是电池材料中最为核心的环节当前电池正极的主流技术路线主要有磷酸铁锂和三元两大类，磷酸铁锂在成本、安全性、循环寿命方面优势明显，主要定位于平价代步车、运营车、商用车市场，三元则具备更高的能量密度和更佳的充放电效率，定位于中高端车型由于两种电池都有各自合适的定位和市场，因此预计两种路线将长期并行，难以出现一方替代另一方的现象据数据年中国正极材料出货量GGII,2020达万吨年达其中磷酸铁锂出货万吨，占51,6CAGR

37.6%,

12.4比三元出货万吨，占比正极行业竞争格局较

24.3%,

23.

646.3%为分散，行业集中度较低，年国内三元正极材料仅为排名前三的分别为2020CR335%,容百科技、天津巴莫、长远锂科，核心原因在于三元正极整体技术壁垒不高，常规型产品同质化程度较高，随着高镁化、单晶化等高技术壁垒新系列产品加速渗透，行业竞争格局有望得到改善负极材料人造石墨为主流，一体化降本成趋势负极材料主要有人造石墨和天然石墨两种类型，当前人造石墨比容量和天然石墨已经比较接近，且循环、倍率、高温性能更优，在下游应用更广泛，据数据年中国负极材料出货量达万吨,GGII,

202036.56年达其中人造石墨出货占比达较年提升CAGR

38.6%,84%,196pct负极市场集中度适中，2O21H1国内负极材料CR3达46%,排名前三的分别是深圳贝特瑞、璞泰来以及杉杉股份负极材料是技术资金密集型行业，原材料和石墨化制造环节是负极行业的主要成本构成，为降低成本，减少外协加工、自产石墨化和炭化环节已成行业发展趋势，考虑到一体化建设对资金的需求较大，资金壁垒的边际提高有望驱动行业集中度进一步提升隔膜龙头先发优势明显，”湿法+涂覆”是未来行业发展趋势锂电池中隔膜的作用是隔离正负极、防止短路，其性能直接影响电池的寿命、容量和安全性其技术路线主要有湿法和干法两种，相较于干法工艺产品，湿法隔膜具有更好的孔隙结构一致性、更强的拉伸强度和抗穿刺强度等优势，并且厚度更薄更均匀，通过对隔膜基膜涂覆陶瓷、硫酸领等无机材料后可进一步改善湿法隔膜的耐热性问题，是行业未来的主要发展趋势据数GGII据,年中国隔膜出货量达亿平,年达其中

202037.26CAGR

42.2%,湿法隔膜出货占比达隔膜属于重资产行业,相关企业固定资70%产占比在以上，且由于生产工艺极为复杂，产品生产良率较40%低，对于技术工艺以及规模化降本要求较高，技术、资金密集型特点构筑了高进入壁垒，驱动行业格局不断走向集中年国2020内湿法隔膜出货量占比达其中恩捷股份出货占比更是CR

382.2%,高达未来行业龙头有望强者恒强44%,电解液轻资产特点凸显，原材料一体化布局与添加剂配方研发是核心竞争力电解液在锂电池内部连接正极和负极，起到离子传导的作用，对于锂电池能量密度、宽温应用、循环寿命和安全性能等方面的性能都具有十分重要的作用电解液配置技术难度较低，且轻资产属性较为明显，在产能投资上不具备明显的壁垒，电解液环节的核心在于对原材料的把控以及对新型添加剂配方的研发原材料方面，溶质、溶剂、添加剂占电解液成本比例达以上，原材料价格波动显著影响电解液厂商的盈利能力，90%纵向一体化布局企业具备较强的成本优势，例如拥有六氟产能的天赐材料，深入布局溶剂、添加剂领域的新宙邦在盈利能力与盈利稳定性上均具备明显优势此外，电解液性能的改善主要来源于添加剂类型和比例的改善，具备较强添加剂配方研发能力的企业往往能获得产品溢价据数据,年中国电解液出货量达GGII2020万吨,年达集中度方面，电解液环节行业集中256CAGR

34.4%o度较高年国内占比达,2020CR362%o下游主要包括整车制造（乘用车、商用车），充电服务及后市场服务（充电桩、汽车金融、二手车交易、电池回收）以及软件端应用（智能驾驶）由于当前新能源车渗透率较低且智能驾驶技术尚不成熟，下游软件端应用仍处于导入期，目前苹果、谷歌、百度、小米等海内外科技巨头已相继布局智能驾驶业务从新能源汽车产业链财务指标与公募基金配置比例来看,盈利能力最优的行业集中于汽车电子、智能驾驶以及电池组件环节，但动力电池依旧是公募基金最为青睐的细分产业新能源汽车产业链细分行业众多，且不同组件之间差异较为明显，当前下游整车、中游动力电池、电池组件以及上游电池材料行业市值较大从年中报数据来看，盈利能力水2021ROE平较高的行业集中在汽车电子中的新能源车薄膜电容（

23.23%）、功率半导体（

18.09%）,智能驾驶中的智能诊断（

19.54%）以及电池组件中的隔膜（

12.32%）、电解液（

12.28%）、负极材料（

11.79%）但公募基金的配置偏好与盈利能力的高低并不完全一致，超配比例较高的集中于产业格局较为清晰，龙头表现较为突出动力电池行业（）

0.67%新能源车产业链景气跟踪指标

2.新能源车产业链景气度可以从量、价两个维度进行观测量以终端需求为主要观测指标具体来看，可以跟踪中汽协、乘联会月度发布的新能源乘用车销量数据，以及中国汽车动力电池产业创新联盟月度发布的动力电池销量/装车量数据，以及中国充电联盟月度发布的充电桩保有量数据价主要观测上游原材料及中游电池组件价格具体来看,重点跟踪上游金属锂、钻化合物价格，中游四大电池材料（正极、负极、隔膜、电解液）价格，动力电池价格（三元/磷酸铁锂），此外部分供给紧张的原材料价格同样值得关注，例如电池级铜箔，锂电粘结剂等PVDF.新能源车行情驱动逻辑3行情复盘新能源车驱动逻辑从转向政策和产品

4.L2B2C,力催化每轮拉升行情年后新能源车驱动逻辑从转向政策和产品力催化20192B2C,每轮拉升行情年之前新能源车依赖补贴攻克商用车市场，2019这一阶段补贴政策对新能源车行情影响较大年新版补贴政,2018策，一定程度上刺激并透支了商用运营市场需求，第二年补贴退坡使得新能源车销量增速从年的直线下滑到年的201862%2019同期新能源车板块表现惨淡，宁德时代自年上市开板-4%2018到年月底收益率为年初年月新能201910241%,2018〜201910源车指数收益率为较全指数跑输个百分点行情-32%,wind A21转折点在年月，整车标杆龙头特斯拉凭借旗舰车型201910Model3实现自我造血盈利新能源车板块由过去的端政策驱动转向2B端市场驱动，此后股新能源车指数开启了三轮拉升行情2c A主题概念（2019年10月〜2020年2月）特斯拉首次实现单季盈利，同时宣布上海工厂即将投产得益于交付量提Model3升，特斯拉年三季报实现单季扭亏为盈，自由现金流转正，并19在随后八个季度连续盈利，为造车新势力摆脱融资、自我造血示范了可能性同时上海超级工厂计划提前投产，此消息引爆股A特斯拉产业链主题行情年月201910年月，特斯拉股价暴增股特斯拉新能源车指数上〜20202186%,A涨较全指数超额收益为43%,A30%o基本面超预期（2020年10月〜2021年1月）“蔚小理”交付量创新高，国务院发布新能源车发展规划年月国务202011院发布新能源汽车产业发展规划（2021—2035年），明确提出到年新能源新车在新车市场市占率达到左右，到年202520%2035公共领域用车全面电动化，使得电动车增长前景进一步明晰此外，疫后新能源车在新车市场快速渗透，“蔚小理”连续刷新月度交付记录，中概股造车新势力和新能源车产业链再度暴涨远景预期贴现（2021年4月〜2021年7月）全球碳中和共识带来重要机遇，中国供应商迎来全球扩张契机全球超过多个国家和地区提出了碳中和目标，美国和欧盟政府承诺120。