公司财务原理复习题

公司财务原理复习题1资本预算（投资决策）2资产定价理论（开展脉络）与有效市场假说3企业融资、IPO、创业投资4股利政策5资本结构理论（开展脉络）6公司目标、公司治理（股东价值最大化、委托代理（道德风险与逆向选择）、控制权与现金流分配问题）7公司价值评估（绝对估值DCF,加M；APV;EVA相对估值法；重点把握如何把财务数据转化估值计算，WACC和R）这局部是对其他知识点的高度综合，希望大家重视!8期权定价与实物期权（这块也是对资产定价和投资决策的延伸与开展，希望大家高度重视）9财务方案和营运资本管理10租赁融资11风险管理12公司绩效评价（杜邦分析、经济增加值（EVA）方法、平衡积分卡）13公司并购、战略财务管理、内部资本市场财务管理课程按专题设复习，目的在于使学生更好地把握实务操作中的问题按实务专题复习使学生以实务问题为导向，综合运用已有理论知识，对问题做出分析和解答专题设置使课程模块化，可按照数学需求进行不同模块的拆分拼装组合，有灵活性并可突出特点各专题依然存在某些内在联系并且有层次之分，某些专题实际上是和基础理论紧密结合的，投资、融资，分配等有关专题可以与理论学习交叉进行公司目标、财务契约、公司治理表示当市场处于均衡状态时，市场证券组合的期望收益率一般可以以某种市场指数（如标准•普尔500指数等）的收益率来表示；4i表示第i种资产（或资产组合）的贝塔系数，它反映了资产（或资产组合）系统风险（systemmatic risk）的大小简述资本资产定价模型（CAPM）的根本内容答资本资产定价模型（Capital AssetPricing Model,CAPM）由美国经济学家威廉•夏普（William Sharpe）等于20世纪60年代所提出的一种风险资产的均衡定价理论该模型实际上是由现代证券组合理论（Modern PortfolioTheory）开展而来的

（1）资本资产定价模型假设风险厌恶假设，即假设当预期收益率一定时，投资者将选择风险较低的资产（或资产组合）进行投资不满足假设即假设当风险一定时，投资者将选择预期收益率较高的资产（或资产组合）进行投资

③投资者是价格接收者，并对资产收益率和风险具有一致性预期，即投资者对资产的期望收益率、方差和协差的看法一样

④存在无风险资产，投资者可以按无风险利率自由借贷，且借贷利率相等@所有资产均可自由买卖，且具有无限可分性

⑥投资者在进行证券交易时不需交纳税项（所得税、印花税等）也不发生各种交易费用（如佣金、手续费等）

⑦有效市场假设，即所有投资者都能免费地和不断地获取信息，资产的市场价格能反映资产的真实价值

（2）资本资产定价模型该模型认为，当市场处于均衡状态时，某种资产（或资产组合）的期望收益率是其贝塔值（B）的线性函数，即式中，E（n）表示当市场处于均衡状态时，第i种资产（或资产组合）的期望收益率n表示市场无风险利率；E（r）M表示当市场处于均衡时，市场证券组合（market portfolio）的期望收益率，一般可以以某种市场指数（如标准普尔500指数等）的收益率来表示；山表示第i种资产（或资产组合）的贝塔系数，它反映了资产（或资产组合）系统风险（systematic risk）的大小

（3）资本资产定价模型的应用资本资产定价模型主要应用于资产评估、资金本钱预算以及资源配置等方面资产评估资本资产定价模型主要被用来判断证券是否被市场错误定价根据资本资产定价模型，每一证券的期望收益率:另一方面，市场对证券在未来所产生的收入流（股息加期末价值）有一个预期值，这个预期值与证券i的期初市场价格及其预期收益率E（n）之间有如下关系/股息和期末价格的期望值I丽而1E⑺=在均衡状态下，上述两个E（n）应有相同的值因此均衡期初价格应定为:均；E衡的期初价格二E（股息常价格）于是可以将现行的实际市场价格与均衡的期初价格进行比较资源配置根据对市场走势的预测来选择不同6系数的证券或组合以获得较高收益或躲避市场风险估计B所用估计方程为（人一/）+J%-5=%+A估计时通常采用月数据在美国有多家咨询公司估计并定期公布如Value-Line公司利用周数据，以价值作为权重的NYSE指数作为市场组合的代表；Merrill Lynch公司用过去5年的月数据，以SP500指数作为市场组合代表用CAPM可以估计在某一投资方向上的风险大小和所需的贴现率

④利用CAPM可以进行进取型投资管理4CAPM对投资的指导意义表现为以下三点投资收益由时间价值和风险报酬二者构成投资的风险报酬是指系统风险报酬，只有承当系统风险才能得到风险报酬，承当非系统风险得不到风险报酬一项资产的系数风险可用6系数衡量

1.现代证券组合理论Modern PortfolioTheory,MPT答现代证券组合理论又称为证券组合选择理论，是指一种研究和分析投资者在收益不确定条件下如何进行最正确投资抉择的理论，是由美国经济学家哈里.马柯威茨Harry Markowitz于20世纪50年代初期率先提出该理论研究的核心问题是当面对资本市场上的各种证券时，投资者如何根据这些证券的预期收益率、风险即均方差以及投资者本人的风险偏好来选择最理想的证券或证券组合该理论以一定的假设为基础、在引入或利用有效前沿efficient frontier＞无差异曲线indifference curve等概念之后，从标准经济学的角度对上述问题进行了较为详尽的分析和研究，从而为那些既想尽可能多地增加财富，但又不敢冒高风险的投资者指明了获取最正确投资决策的分析方向其结论是人们在任何投资预期收益上，宁愿证券组合的风险承受是最小的,而在任何既定的投资风险上，要追求投资预期收益的最大化；或者说，不愿承当无相应预期收益加以弥补的额外风险，以到达证券风险和收益最有效交换的最正确效果

2.套利定价理论Arbitrage PricingTheory,APT答是由美国经济学家史蒂芬•罗斯等人于1976年所提出的一种风险资产的定价理论该理论实际上是资本资产定价模型的一种拓展，所不同的是，套利定价理论的基础是因素模型，而资本资产定价模型的基础是市场模型具体来说，套利定价理论认为，在均衡市场条件下，任何资产的期望收益率是若干因素的单位风险溢价的线性函数，即〃=+%4+如，2+r・+班乙，式中，/；・表示第i种资产在均衡市场条件下的期望收益率；为j=l,2,…，n表示第i种资产的收益率对第j个因素的敏感性，它是一个待估计的系数；4M，2,n表示j种因素号的单位风险溢价套利定价理论的推导前提是，假设资本市场是一种完全市场，且投资者对资产未来收益率的预期具有一致性通常情况下，人们在运用套利定价理论来分析和研究风险资产的收益率时，适用最为普通的因素是利率、景气、通货膨胀、劳动生产率、投资者信心简述三因素模型作业什么是贝塔系数6简述它的经济含义答⑴贝塔系数B是指一种测定证券的均衡收益率对证券市场平均收益率变化敏感程度的指标，用来测算某种证券或资产组合的系统风险的大小它被定义为自尸加/巴其中弓，〃表示证券i与市场组合M之间的协方差，点表示市场组合M的标准差B系数的值代表证券所承当的市场风险，当3大于0时，证券i的均衡期望收益率与证券市场平均收益率同向变化，B系数越大证券所承当的系统风险越高；当3小于0时，证券i的均衡期望收益率与证券市场平均收益率反向变化，B系数越小，证券所承当的系统风险越高一般地说

①市场证券组合的B系数等于1；

②如果某种证券或资产组合的B系数也为1,那么则说明该证券或资产组合的系统风险与整个市场的系统风险相当；

③如果某种证券或资产组合的B系数大于1,那么则说明该种证券或资产组合的系统风险高于整个市场的系统风险；

④如果某种证券或资产组合的B系数小于1,那么，则说明该种证券或资产组合的系统风险低于整个市场的系统风险⑵系统风险非常重要的经济含义在于投资的期望收益仅仅取决于所投资的系统风险无论一项资产面临的总风险如何，对该项资产投资期望收益率产生影响的因素只与其中系统风险局部有关根本面分析（fundamental analysis/research）答根本面分析又称根本分析，指证券投资分析人员根据经济学、金融学、财务管理学及投资学的根本原理,通过对决定证券投资价值及价格的根本要素如宏观经济指标、经济政策走势、行业开展状况、产品市场状况、公司销售和财务状况等的分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，从而提出相应的投资建议的一种分析方法其理论基础主要来自于四个方面

（1）经济学，宏观经济学和微观经济学两个方面经济学所揭示的各经济主体、各经济变量之间的关系原理，为探索经济变量与证券价格之间的关系原理提供了理论基础

（2）财政金融学财政金融学所揭示的财政政策指标、货币政策指标之间的关系原理，为探索财政政策和货币政策与证券价格之间的关系提供了理论基础

（3）财务管理学财务管理学所揭示的企业财务指标之间的关系原理为探索企业财务指标与证券价格之间的关系提供了理论基础

（4）投资学投资学所揭示的投资价值、投资风险、投资回报率等的关系原理为探索这些因素对证券价格的作用提供了理论基础根本分析主要包括三个方面的内容

（1）经济分析经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响

（2）行业分析行业分析通常包括产业分析与区域分析两个方面，是介于经济分析与公司分析之间的中间层次的分析

（3）公司分析主要内容有三

①公司财务报表分析；

②公司产品与市场分析；

③公司证券投资价值及投资风险分析技术分析法（technical research）答:技术分析法是指直接对证券市场的市场的市场行为所作的分析，其特点是通过对市场过去和现在的行为,应用数学和逻辑的方法，探索出一些典型的规律并据此预测证券市场的未来变化趋势一般来说，技术分析的着眼点在于证券价格短期内的波动，以期在短期内从价格变化中获得较高的收益率其理论基础是基于三项市场假设一是市场行为涵盖一切信息，二是价格沿趋势移动，三是历史会重演证券的成交价格、成交量、时间和空间是进行技术分析的要素在价、量历史材料基础上进行的统计、数学计算、绘制图表的方法是技术分析方法的主要手段一般来说，可以将技术分析方法分为如下五类指标类、切线类、形态类、K线类、波浪类托宾Q答托宾Q是企业的市值与其资产重置本钱的比率市场价值法通常将股票市场上与目标企业经营业绩相似的企业最近平均实际交易价格作为估算参照物，或以企业资产和其市值之间的关系为基础对目标企业估值其中最著名的是托宾的Q模型，即Q二企业市值/资产重置本钱企业价值二资产重置本钱+增长时机价值二QX资产重置本钱但是Q值的选择比较困难即使企业从事相同的业务，其资产结构也会有很大的不同此外，对企业成长时机的评价也并非易事在实践中，被广泛使用的是Q值的近似值一一“价值比率〃，它等于股票市值与企业净资产值的比率简述期权定价模型的根本内容（作业）期权投资

1、期权的种类1按期权权利的行使时间不同，期权分为欧式期权和美式期权2按期权的交易性质不同，期权分为看涨期权Call Option和看跌期权Put Option

2、期权交易的根本策略期权交易最根本的策略是四种购置看涨期权Long aCall,购置看跌期权Long aPut,出售看涨期权Write aCall,出售看跌期权Write aPut

3、期权的价值分析1期权的价值构成

①履约价值

②时间价值2履约价值与时间价值的关系期权价值总是超过履约价值，超额的局部就是时间价值所以，在期权的期限的任一时点上，期权价值期权理论价格都是由履约价值和时间价值构成的

4、期权资产定价模型1对冲机制无风险资产价值二股票价值-看涨期权价值如果购置了股票又同时出售看涨期权，当股票价格上涨时，手中所持有的股票升值，但由于出售了看涨期权,期权购置方要求按履约价格购置你所持有的股票，结果资产价值保持不变当股票价格下跌时，手中所持有的股票贬值，但由于出售看涨期权取得了权利金，也能使资产保持不变⑵二项式定价模型1979年，由考克斯Cox、罗斯Ross、鲁宾斯坦Rubinstein三位教授提出了一个易于理解的期权定价模型，该模型具有广泛的适应性3布莱克、斯科尔斯定价模型BSPM:Black-Scholes PricingModel二项式定价模型的间隔期无限细分时，可以得到标的物价格连续变化的情况及相应的累积概率分布为此，1997年诺贝尔经济学奖得主布莱克Black和斯科尔斯Scholes,在1973年提出了一个用连续折现的方式较为准确进行期权价值定价的模型，即看涨期权价值V=S°xNd\-ES其中〃空萼1+9b2d=d-cy4T2y

3.影响期权价格的主要因素是什么？答期权是指交易的一方向另一方支付一定费用后，由前者即期权购置方所获得的在某一特定日期或在某一特定日期过期之前，按某一特定的价格向后者即期权出售方买入或卖出一定数量特定资产的权利期权最突出的特点是，它是一种权利，而不是义务具体来说，期权持有者拥有按合约上规定的条件执行期权的权利,但不承当必须按条件执行合约的义务一般来说，期权或者说期货合约主要包括以下几个根本要素期权的有效期限、期权执行价格、期权的基础资产、期权的数量、期权的价格影响期权价格的主要因素1期权合约的有效期期权合约的有效期是指距离期权合约到期日剩余时间的长短在其他因素不变的情况下，期权合约有效期越长，其时间价值也越大期权的时间价值与期权•合约的有效期成正比，并随着期权到期日的日益临近而逐步衰减，在到期日时，时间价值为零2相关期货合约价格的波动在其他因素不变的情况下，相关期货合约价格的波动增加了期权向实值转化的可能性，权利金也会相应增加，而且价格波动幅度越大，期权权利金就越高3执行价格与市场价格执行价格与期权合约标的物即相关期权合约的市场价格是影响期权价格的最重要因素两种价格的相互关系不仅决定着内含价值，而且影响着时间价值就看涨期权而言，市场价格超过执行价格越多，内含价值越大；超过越少，内含价值越小；当市场价格等于或低于执行价格时，内含价值为零就看跌期权而言，市场价格低于执行价格越多，内含价值越大；当市场价格等于或高于执行价格时，内含价值为零在期货市场价格一定时，执行价格便决定了期权的内含价值对看涨期权而言，若执行价格提高，则期权的内含价值减少；若执行价格降低，则内含价值增加对看跌期权来说，若执行价格提高，期权的内含价值也增加;若执行价格降低，期权的内含价值也减少一般来说，执行价格与市场价格的差额越大，则时间价值就越少；反之，差额越小，则时间价值就越大当一种期货处于极度实值或极度虚值时，其时间价值都将趋于零；而当一种期权正好处于平直期权时，其时间价值却到达最大

4.利用期权交易避险有何优点？答1利用期权进行套期保值有以下优点它既可以躲避标的资产的不利价格变动风险又可以对标的资产出现的有利价格变动有效地加以利用而其他的交易手段，如远期合约或期货合约，在躲避风险的同时:交易也将失去资产有利价格变动所可能带来的好处2对某些可能出现也可能不出现的现金量来说，利用期权交易避险也有其独到的好处例如，某跨国公司参与国际招标，若中标则可在半年后出口一套设备，从而获得一笔外汇收入；否则就无外汇收入该跨国公司想防止外汇贬值的风险，显然采取期权交易的方式较为有利通过购置看跌期权它可以在有外汇收入时，以既定的价格出售外汇；无外汇收入时则放弃行使期权这样，可以锁定未来不确定风险试论述金融期货与金融期权的区别答金融期货是指以各种金融产品如外汇、债券、股价指数等作为标的物的期货，换言之，它是以金融商品合约为交易对象的期货，是期货交易的一种金融期权是指以金融商品或金融期货合约为标的物的期权交易形式具体来说，其购置者在向出售者支付一定费用后，就获得了能在规定期限内以某一特定价格向出售者买进或卖出一定数量的某种金融商品或金融期货合约权利金融期货与金融期权的区别表现在以下六个方面⑴标的物不同一般地说，凡可作期货交易的金融商品都可作期权交易但是，可作期权交易的金融商品未必可作期货交易在实践中，只有金融期货期权，而没有金融期权期货，即只有以金融期货合约为标的物的金融期权交易，而没有以金融期权合约为标的物的金融期货交易一般而言，金融期权的标的物多于金融期货的标的物随着金融期权的日益开展，其标的物还有日益增多的趋势，不少金融期货无法交易的东西均可作为金融期权的标的物，甚至连金融期权合约本身也成了金融期权的标的物，即所谓复合期权⑵投资者权利与义务的对称性不同金融期货交易的双方权利与义务对称，即对任何一方而言，都既有要求对方履约的权利，又必须履行的义务而金融期权交易双方的权利与义务存在着明显的不对称性，期权的买方只有权利而没有义务，而期权的卖方只有义务而没有权利3履约保证不同金融期货交易双方均须开立保证金帐户，并按规定缴纳履约保证金而金融期权交易中，只有期权出售者，尤其是无担保期权的出售者才需要开立保证金帐户，并按规定缴纳保证金，以保证其履约的义务至于期权购置者，因期权合约未规定其义务，因此无需开立保证金账户，也无需缴纳任何保证金4现金流转不同金融期货交易双方在成交时不发生现金收付关系，但在成交后，由于实行逐日结算制度交易双方将因价格变动而发生现金流转，即盈利一方的保证金账户余额将增加，而亏损一方的保证金账户余额将减少当亏损方保证金账户余额低于规定的维持保证金时，他必须按规定及时缴纳追回保证金因此，金融期货交易双方都必须保有一定的流动性较高的资产，以备不时之需而在金融期权交易中，在成交时，期权购置者为取得期权合约所赋予的权利，必须向期权出售者支付一定的期权费；但在成交后，除了到期履约外，交易双方将不发生任何现金流转5金融期货交易双方都无权违约也无权要求提前交割，而只能在到期前的任一时间通过反向交易实现对冲或到期进行实物交割而在对冲货到期交割前，价格的变动必须使其中一方盈利而另一方亏损，其盈利或亏损的程度决定于价格变动的幅度因此，从理论上说，金融期货交易中双方潜在的盈利和亏损都是无限的相反，在金融期货交易中，由于期权购置者与出售者在权力和义务上的不对称性，他们在交易中的盈利和亏损也具有不对称性从理论上说，期权购置者在交易中的潜在亏损是有限的，仅限于所支付的期权费，而可能取得的盈利却是无限的；相反，期权出售者在交易中所取得的盈利是有限的，仅限于所收的期权费，而可能遭受的损失却是无限的当然，在现实的期权交易中，由于成交的期权合约事实上很少被执行，因此，期权出售者未必总处于不利地位

（6）套期保值的作用与效果不同金融期权与期货都是常用的套期保值的工具，但他们的作用与效果是不同的人们利用金融期货进行套期保值，在防止价格不利变动造成的损失的同时也必须放弃若价格有利变动可能获得的利益人们利用金融期权进行套期保值，若价格发生不利变动，套期保值者可通过执行期权来防止损失；若价格发生有利变动，套期保值者又可通过放弃期权来保护利益这样，通过金融期权交易，既可以防止价格不利变动造成的损失，又可在相当程度上保住价格有利变动而带来的利益但不是说金融期权比金融期货更为有利这是由于如果从保值角度来说，金融期货通常比金融期权更为有效，也更为廉价，而且要在金融期权交易中真正做到既保值又获利，事实上也并非易事总的来说，金融期权与金融期货各有所长，各有所短，在现实的交易活动中，人们往往将两者结合起来，通过一定的组合或搭配来实现某一特定目标有效市场假设答有效市场假设又称有效市场理论，由20世纪60年代美国芝加哥大学财务教授尤金•法默（Eugene F-Fina）提出该假说认为，在一个有效的资本市场中，证券价格应该立即对这些信息作出反映，即有利的信息会立即导致证券价格上升，而不利的信息则会使其价格立即下降任何时刻的证券价格都已经充分反映了当时所能得到的一切相关信息其主要内容有三点

①证券价格迅速反应了未预期的信息;

②随机游动假设；

③投资者无法获得超额利润其成立的充分条件有

①在证券交易中，不存在交易本钱、政府税收和交易的其他障碍；

②市场信息的交流是高效率的，所有对投资者有用的信息第一证券交易各方来说都可以无需代价取得；

③证券价格不受个别人和个别机构交易的影响，即市场参与者是价格的接受者；

④所有投资者都是理性地追求个人效用最大化的市场参与者上述条件严格成立时，市场一定是有效的根据可获得的有关信息的分类不同，可将市场效率划分为弱势有效、半强势有效和强势有效三种类型什么是有效市场？强有效市场的特征是什么？答

（1）由20世纪60年代美国芝加哥大学财务教授尤金•法默（）提出有效市场是指满足以下条件的资本市场

①证券价格完全反映了所有相关信息，包括过去的，公开的或已经发生但尚未向公众公布的信息（内幕信息）

②投资者将其掌握的全部相关信息都用于证券交易，从而保证证券价格能够完全反映全部相关信息

③相关信息能够迅速准确的为广阔投资者所了解有效市场假说并不要求证券价格的相关信息在瞬时为全体投资者获知，只是要求信息一旦出现，便能在很短的时间内传播到广阔投资者中间（目前的传播方式包括国际互联网等许多电子媒体，而且非常迅速），对于不能在第一时间得到相关信息的投资者来说，至少他们可以在次日的证券报等公开刊物上获得有关信息其成立的充分条件有:

①在证券交易中，不存在交易本钱、政府税收和交易的其他障碍;

②市场信息的交流是高效率的，所有对投资者有用的信息对证券交易的各方来说，都可以无需代价取得；

③证券交易价格不受个别人和个别机构交易的影响，即市场参与者是价格的接受者；

④所有的投资者都是理性的追求个人效用最大化的市场参与者上述条件严格成立时，市场一定是有效的

（2）强式有效市场，是指所有相关信息（包括内部信息和公开信息）都在证券价格中反映出来，即证券价格除了包含历史价格信息和所有公开信息外，还包含了所谓的内幕信息试解释有效市场理论答

（1）有效市场理论由20世界60年代美国芝加哥大学财务教授尤金・法默（Eugene F.Fama）提出，又称有效市场假说（efficient markethypothesis,缩写为EMH）该假说认为，在一个有效的资本市场中，证券的价格应该立即对这些信息做出反映，即有利的信息会立即导致证券价格上升，而不利的信息则会使其价格立即下降因此，任何时刻的证券价格都已经充分地反映了当时所能得到的一切相关信息在有效市场上，证券价格在任何时候都是证券内在价值的最正确评估

（2）有效市场理论的主要内容有三点

①证券价格迅速反映了未预期的信息在一个竞争性的证券市场上，当某一证券的供给与需求处于平衡状态时，该证券的价格将到达均衡点；当与该证券有关的未预期信息出现时，它将改变投资者对其收益和风险的期望，引起投资者新的偏好，从而促使该证券价格发生变动，直至经过调整供求关系而到达一个新的均衡点所以证券价格的变动是由证券的供求关系决定，而证券供求关系的调整又是由于市场新的信息引起的

②随机游动假说即不同时期证券价格的变动是相互独立的，每次价格的上升或者下降与前一次的价格变化没有关系证券价格是市场对各种信息做出反映的结果，由于政治、经济等各方面信息随意进入市场，因而证券价格是随机变动的

③投资者无法获得超额利润超额利润是指在承当一切风险的条件下比预期收获更多的盈利有效的证券市场对信息有很快的反应速度，投资者在得到某一信息时，该信息的作用已经反映在证券价格上了，所以不存在投资者利用信息在市场上获得超额利润的时机

（3）有效市场成立的充分条件

①在证券交易中，不存在交易本钱、政府税收和交易的其他障碍；

②市场信息的交流是高效率的证券交易各方都可以无需代价取得所有对投资者有用的信息；

③证券价格不受个别人和个别机构交易的影响，即市场参与者是价格的接受者;

④所有的投资者都是理性地追求个人效用最大化的市场参与者上述条件严格成立时，市场一定是有效的

（4）根据可获得的有关信息的分类不同，可将市场效率划分为弱势有效、半强势有效和强势有效三种类型

①弱势有效市场，指证券价格被假设完全反映包括它本身在内的过去历史的证券价格资料其主要特点在于证券的现行价格充分反映了历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息，证券价格的变动表现为随机游动过程

②半强势有效市场，指所有公开的可用信息都被反映在证券价格中，不仅包括证券价格序列信息，还包括公司财务报告信息、、经济状况的通告资料和其他公开可用的有关公司价值的信息、，公布的宏观经济形势和政策方面的信息半强势有效的市场并不意味着所有的市场参与者都能马上接受并且理解所有公开有用的信息，事实上只有机构投资者和职业分析家才可能对新的信息做出迅速的反映

③强势有效市场，指所有相关信息（包括内部信息和公开信息）都在证券价格中反映出来，即证券价格除了包含历史价格信息和所有公开信息外，还包含了所谓的内幕信,息、O股利政策1配股答配股是指上市公司在筹资时依据有关规定和相应程序，由原有股东按各自的持股比例自愿认购的一种新股发行方式，旨在向原股东进一步发行新股、筹集资金上市公司为了吸引股东积极认购新股，一般将新股认购价（即配股价）定在低于当时市场价的水平一般以买入委托方式进行配股认购配股的主要原因是公司急需资金、公司希望增强本公司股票对投资者的吸引力、公司希望增大股本防止被认购其计算公式为配股除权价二［股权登记日收盘价+（配股价义配股比例）］+（1+配股比例）在配股中，股东有三种选择缴款购股、转让优先购股权、放弃优先购股权2分析说明股票回购与现金红利的异同答股票回购是指发行企业在二级市场上购回发行在外的普通股股票回购的目的是分配企业超额现金、改善企业的资本结构、满足认股权的行使和满足企业兼并欲收购的需要因此股票回购是企业派发现金红利的一种形式，但又不仅仅局限于现金红利发放的目的股票回购和现金红利的相同点是股票回购和现金红利都是企业分配剩余资金的方式如果一个企业的现金超过其投资时机的需要量，企业就将多余的现金以股票回购或现金红利的形式分发给投资者，因此从红利分发的行为看，两者是一致的股票回购和现金红利的不同点主耍表现在以下几个方面第一，现金红利是直接将现金分发给股票持有者，股票回购是在盈利保持不变的情况下，使流通在外的普通股数量减少，由此使得每股盈利和每股市价提高，从而使得投资者间接获得收益第二，现金红利只是将权益分发给投资者，股票回购还具有改善资本结构的功能当企业认为负债对权益的比例较小时，就可以利用留存收益或通过对外举债回购企业发行在外的股票，使其资本结构更加合理第三，现金红利给予每份股票的收益都是一样的，股票回购根据回购方式的不同，每份参与回购的股票获得的收益可能不同3股利相关论认为公司的股利分配对公司市场价值有影响那么影响股利分配的因素有哪些？答在现实生活中，不存在无关论提出的假定前提，公司的股利分配是在种种制约因素下进行的，公司不可能摆脱这些因素的影响影响股利分配的因索有1法律限制为了保护债权人和股东的利益，有关法规对公司的股利分配经常作如下限制

①资本保全规定公司不能用资本包括股本和资本公积发放股利

②企业积累规定公司必须按净利润的一定比例提取法定盈余公积金

③净利润规定公司年度累计净利润必须为正数时才可发放股利，以前年度亏损必须足额弥补

④超额累积利润由于股东接受股利交纳的所得税高于其进行股票交易的资本利得税，于是许多国家规定公司不得超额累积利润，一旦公司的保存盈余超过法律认可的水平，将被加征额外税额我国法律对公司累积利润尚未作出限制性规定2经济限制股东从自身经济利益需要出发，对公司的股利分配往往产生这样一些影响

①稳定的收入的避税一些依靠股利维持生活的股东，往往要求公司支付稳定的股利，若公司留存较多的利润，将受到这局部股东的反对另外，一些高股利收入的股东又出于避税的考虑股利收入的所得税高于股票交易的资本利得税，往往反对公司发放较多的股利

②控制权的稀释公司支付较高的股利，就会导致留存盈余减少，这又意味着将来发行新股的可能性加大，而发行新股必然稀释公司的控制权，这是公司原有的持有控制权的股东们所不愿意看到的局面因此，若他们拿不出更多的资金购置新股以满足公司的需要，宁可不分配股利而反对募集新股3财务限制就公司的财务需要来讲，也存在一些股利分配的因素

①盈余的稳定性公司是否能获得长期稳定的盈余，是其股利决策的重要基础盈余相对稳定的公司能够较好地把握自己，有可能支付比盈余不稳定的公司较高的股利；而盈余不稳定的公司一船采取低股利政策对于盈余不稳定的公司来讲，低股利政策可以减少因盈余下降而造成的股利无法支付、股份急剧下降的风险，还更多的盈余再投资，以提高公司权益资本比重，减少财务风险

②资产的流动性较多地支付现金股利，会减少公司的现金持有量，使资产的流动性降低；而保持一定的资产流动性，是公司经营所必需的

③举债能力具有较强举债能力与公司资产的流动性相关的公司因为能够及时地筹措到所需的现金，有可能采取较宽松的股利政策；而举债能力弱的公司则不得不多滞留盈余，因而往往采取较紧的股利政策

④投资时机有着良好投资时机的公司，需要有强大的资金支持，因而往往少发放股利，将大局部盈余用于投资；缺乏良好投资时机的公司，保存大量现金会造成资金的闲置，于是倾向于支付较高的股利正因为如此，处于成长中的公司多采取低股利政策；陷于经营收缩的公司多采取高股利政策

⑤资本本钱与发行新股相比，保存盈余不需花费筹资费用，是一种比较经济的筹资渠道所以，从资本本钱考虑，如果公司有扩大资金的需要，也应当采取低股利政策

⑥债务需要具有较高债务归还需要的公司，可以通过举借新债、发行新股筹集资金归还债务，也可直接用经营积累归还债务如果公司认为后者适当的话比方，前者资本本钱高或受其他限制难以进入资本市场，将会减少股利的支付4其他限制

①债务合同约束公司的债务合同，特别是长期债务合同，往往有限制公司现金支付程度的条款，这使公司只得采取低股利政策

②通货膨胀在通货膨胀的情况下，公司折旧基金的购置力水平下降，会导致没有足够的资金来源重置固定资产这时盈余会被当作弥补折旧基金购置力水平下降的资金来源，因此在通货膨胀时期公司股利政策往往偏紧由于存在上述各种影响股利分配的限制，股利政策与股票价格就不是无关的公司的价值或者说股票价格不会仅仅由其投资的获利能力所决定4试评析两种主要股利理论和我国上市公司的股利分配特点答股利政策主要是公司对其盈利进行分配或留存用于再投资的决策问题，公司在制定股利政策时.需要兼顾企业未来开展对资金的需要和股东对本期收益的要求，作出有利于实现股东财富最大化的决策合理的股利政策，一方面可以为企业提供廉价的资金来源，另一方面可以为企业树立良好的财务形象，以吸引潜在的投资者和债权人所以，股利政策是企业理财的核心问题，股利决策是企业重要的决策之一，应予以特别重视

（一）两种主要股利理论的评析在现代财务理论中股东财富最大化是一切财务决策的根本目标那么，股利决策是否影响企业的价值呢？如果影响，它又是如何影响的呢根据对这一根本问题的不同答复.形成了两种不同的股利理论L股利无关论该理论认为股票政策不会影响公司价值公司的股票价相不取决于公司的盈利在股利和留存收益之间如何分配，股票价格主要是由公司的获利能力决定的，但是，该结论成立需要一系列假设条件，包括⑴存在一个完全资本市场；

（2）没有个人或公司所得税；

（3）公司的投资政策独立于它的股利政策；

（4）各投资者都有把授地预计未来的股价和股利但是在股票市场上可以观察到股利政策和股份是相关的各个公司经常改变股利支付政策投资者也十分关注股利的支付这种理论上与股利无关，但实际上是有关的矛盾源于理论结论所需要的一系列假设条件在现实中无法实现股利无关论的意义在于为今后放宽严格的假设条件，从而不断使理论接近现实的研究工作奠定了科学的基础

2.股利相关论这种理论认为企业股利政策与股票的价格密切相关从这一根本观点出发，根据对股利政策与股票价格相关的不同解释，又形成了几种各具特色的股利相关论

（1）“在手之鸟〃理论该理论的核心是认为在投资者眼里，股利收人要比由留存收益带来的资本收益更为可靠，故需要公司定期向股东支付较高的股利

（2）信息传播论该理论认为股利的多少实际上是向投资者传播企业收益情况的信息如果公司改变过去一贯的股利政策，就意味着公司管理者向投资者发出了改变公司未来收益的信号，股利提高说明公司创造未来现金的能力增强，公司股票便会受到投资者的欢送，反之，股利降低则说明公司创造未来现金的能力减弱，投资者便会抛出股票

（3）所得税差异论在许多国家的税法中，长期资本利润所得税率要低于普通所得税率，因为股利税率比资本利得的税率高投资者自然喜欢公司少支付股票而将较多的收益留下来用于再投资，以期提高股票价格，把股利转化为资本所得同时，为了获得较高的预期收益，投资者将愿意接受较低的股票必要报酬率，根据这种理论,股利政策与企业价值也有相关性，而只有采取低股利和推迟股利支付的政策，才有可能使公司的价值到达最大股利相关论的几种观点都只是从某一特定角度来解释股利政策和股价的相关性，缺乏之处在于没有同时考虑多种因素的影响，在不完全资本市场上，公司股利政策效应要受许多因素的影响，如所得税负担、筹资本钱、市场效率、公司本身因家等因此作为科学合理的股利理论，应当将这些因素都考虑进去.而不仅仅只是从某一角度解释综合以上分析，现有股利理论，还不能解决如何选择股利政策才能使企业市场价值最大化的问题这也说明股利决策这一问题的复杂性股利政策的效应和特定的企业内外部环境密切相关，在实务中需要具体分析

（二）我国上市公司的股利分配特点及分析

1.我国上市公司的股利分配主要有如下特点

（1）不分配或中期不分配股利的公司逐年增多

（2）股利分配主要有送股、派现、资本公积金转增股本三种形式，在三种形式中，送股，资本公积金转增股本形式日趋普遍

（3）股利政策波动大，缺乏连续性，保持股利政策稳定的上市公司不多见

2.我国上市公司股利政策成因分析我国上市公司股利政策呈现出的特点可简单概括为“一少两多〃分配方案中，现金红利少，不分配公司多,送股多形成这种股利政策的原因主耍有这样几个方面

（1）二级市场比较欢送送红股，而反感派送现金这主要是因为我国股市还不成熟红利与股份之比很低，与资本利得相比更微缺乏道投资者主要是期望从股利被动中获利，而送红股又是二级市场炒作的题材，填权的可能性很大也有一些与上市公司利益相关的个人或机构为了赚取该企业股票的投机收益，利用其影响促使管理当局分派股票股利，甚至是高比例送股或转增股本而西方成熟股市，投资者大都关心的是拿到手的现金股利.而不在乎虚有的送股

（2）配股比例限制有关法律标准中对股利政策约束不够，导致上市公司股利政策随意性较强

（3）配股建设滞后有关法律限制上市公司配股比例在10配3以下，有的上市公司为了从股票市场上多圈钱，只好不顾自身能力和开展前景，大规模进行股本扩张

（4）上市公司股东中控股股东侧重于公司的长远开展，小股东则倾向于近期利益我国上市公司股权结构中，流通股只占25%左右，个人投资者数量极多股权高度分散，没有形成合力.不能对上市公司形成制约能力，这就形成了目前上市公司中不分配比例越来越高，现金红利越来越少的肆意侵害中小投资者利益的现象

（5）我国上市公司中不少企业效益较差，无利可分、有的上市公司为到达配股要求，操纵利润，因只是账面利润，无能力支付股利；也有的上市公司尽管有利润，但变现能力差，流动性缺乏，无现金可分而发放股票股利，公司只要在账簿上做一笔转账业务，无须支付任何代价这是大局部上市公司选择股票股利而不选择现金股利的客观原因3我国上市公司的股利政策存在不少缺陷，有的股利政策不利于整个证券市场的健康开展，也不符合上市公司本身长远利益，需要加以标准标准上市公司的股利政策首先需要明确的是股利分配决策权应归属企业，属于企业内部的理财问题，监管部门不能直接参与企业股利分配的决策或行使股利分配的决策权，每个企业的情况千变万化，所以不宜限制过多过细但从我同证券市场不成熟的实际以及上市公司特殊经济结构出发，作出一些原则性规定，进行引导标准，以促进证券市场的长期健康开展，还是十分必要的，标准的重六主要足以下几个方面一是发放股利的资金来源应予以法律限制如发放股利不能侵蚀资本，股利只能从当期和过去累积的留存盈利中支付等二是在我国上市公司特殊的股利结构下，如何保护小投资者的利益我国上市公司的股利分配与否，如何分配往往由少数人发起决定，这就导致了对中小投资者的利益保护不够；可考虑规定支付现金股利占每股税后利润的最低比例，以及支付现金股利的时间，限制送股或转增股本比例等三是对信息披露的要求如，上市公司若不分配，应详细披露不分配的理由，上市公司若采用送股的方式应披露转作股本的可分配利润的用途等资本结构理论1试评述当前的资本结构理论答资本结构理论是西方当代财务理论的主要研究成果之一企业的资本结构是由于企业采取不同的筹资方式形成的，表现为企业长期资本的构成及其比例关系即企业资产负债表右方的长期负债、优先股、普通股权益的结构各种筹资方式及其不同组合类型决定着企业的资本结构及其变化资本结构的变化与企业价值处于怎样的关系？当企业资本结构处于什么状态能使企业价值最大？这种关系构成了资本结构理论的焦点其中，莫迪利安尼和米勒创立的MM定理，被认为是当代财务管理理论的经典

①最初的MM理论（无税条件下的资本结构理论）最初的MM理论，即由美国的Modigliani和Mi Iler（简称MM）教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本〃一文中所阐述的根本思想该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资本总本钱及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最正确资本结构问题

②修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论）修正的MM理论，是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的根本思想他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本本钱，增加企业的价值因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本本钱，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最正确的资本结构，此时企也价值到达最大最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法

③米勒模型理论米勒模型理论是米勒于1976年在美国金融学会所做报告中阐述的根本思想该模型用个人所得税对修正的MM理论进行了校正，认为修正的MM理论高估了负债的好处，实际上个人所得税在某种程度上抵消了个人从投资中所得的利息收入，他们所交个人所得税的损失与公司追求负债，减少公司所得税的优惠大体相同于是，米勒模型又回到最初的理论中去了

④权衡模型理论L论述企业财务管理的目标答财务管理的目标指企业理财活动所希望实现的结果，是评价企业理财活动是否合理的根本标准它直接反映着理财环境的变化，并根据环境的变化做适当调整，它是财务管理理论体系中的根本要素和行为导向，是财务管理实践中进行财务决策的出发点和归宿财务管理目标制约着财务运行的根本特征和开展方向，是财务运行的一种驱动力企业财务管理的目标可以概括为生存、开展和获利对财务管理根本目标的认识，大致有以下四种1利润最大化；2资本利润率最大化或每股盈余最大化；⑶企业价值最大化或股东财富最大化；4相关者利益最大化当前比较典型的财务管理目标理论是以下两种:1股东财富最大化它是指通过财务上的合理经营，为股东带来最多的财富持这种观点的学者认为，股东创办企业的目的是扩大财富他们是企业的所有者，其投资的价值在于它能给所有者带来未来报酬，包括获得股利和出售股权换取现金在股份经济条件下，股东财富由其所拥有的股票数量和股票市场价格两方面来决定，因此股东财富最大化也最终表达为股票价格他们认为，股价的上下代表了投资群众对公司价值的客观评价它以每股的价格表示，反映了资本和获利之间的关系；它受每股盈余的影响，反映了每股盈余大小和取得的时间；它受企业风险大小的影响，可以反映每股盈余的风险2企业价值最大化它是指通过企业财务上的合理经营，采取最优的财务政策，充分考虑货币的时间价值和风险与报酬的关系，在保证企业长期稳定开展基础上使企业总价值到达最大持这种观点的学者认为，财务管理目标应与企业多个利益集团有关，可以说，财务管理目标是这些利益集团共同作用和相互妥协的结果在一定时期和一定环境下，某一利益集团可能会起主导作用但从长期开展来看，不能只强调某一集团的利益，而置其它集团的利益于不顾，不能将财务管理的目标集中于某一集团的利益从这一意义上讲，股东财富最大化不是财务管理的最优目标从理论上来讲，各个利益集团都可以折衷为企业长期开展和企业总价值的不断提高，各个利益集团都可以借此来实现其最终目标所以，应将企业的长期稳定开展摆在首位，并强调在企业价值增长中满足各方面的利益关系将企业价值最大化作为财务管理目标

①它更强调风险与报酬的均衡，将风险限制在企业可以承当的范围之内；

②创造与股东之间的利益协调关系，努力培养固定股东；

③关心本企业职工的切身利益，创造优美和谐的工作环境；

④不断加强与债权人的联系，凡重大财务决策请债权人参加讨论，培养可靠的资金供给者；

⑤真正关心客户的利益，在新产品的研究和开发上有较高的投入，不断通过推出新产品来尽可能满足顾客的要求，以便保持销售收入的长期稳定增长；

⑥讲求信誉，注重企业形象塑造与宣传；

⑦关心政府有关政策的变化,努力争取参与政府制定政策的有关活动，以便争取出台对自己有利的政策或法规但一旦通过立法形式公布并付诸实施，不管对自己是否有利，都必须严格执行财务管理目标具有如下特点相对稳定性、多元性和层次性1财务管理目标具有相对稳定性任何一种财务管理目标的出现，都是一定的政治、经济环境的产物，随着环境因素的变化，财务管理目标也可能发生变化人们对财务管理目标的认识是不断深化的，但财务管理目标是财务管理的根本目的，对财务管理目标的概括但凡符合财务管理根本环境和财务活动根本规律的，就能为人们所公认，否则就被遗弃，但在一定时期或特定条件下，财务管理的目标是保持相对稳定的2财务管理目标具有多元性多元性是指财务管理目标不是单一的，而是适应多因素变化的综合目标群现代财务管理是一个系统，其目标也是一个多元的有机构成体系在这多元目标中，有一个处于支配地位，起主导作用的目标，称之为主导目标；其他一些处于被支配地位，对主导目标的实现有配合作用的目标，称之为辅助目标例如，企业在努力实现履行社会责任、加速企业成长、提高企业偿债能力等一系列辅助目标3财务管理目标具有层次性层次性是指财务管理目标是由不同层次的系列目标所组成的目标体系财务管理目标之所以具有层次性，主要是因为财务管理的具体内容可以划分为若干层次例如企业财务管理的根本内容可以划分筹资管理、投资管理、营运资金管理、收益分配管理等几个方面，而每一个方面又可以再进行细分，例如，投资管理就可以再分为研究投资环境、确定投资方式、做出投资决策等几个方面财务管理内容的这种层次性和细分化，使财务管理目标成为一个由整体目标、分部目标和具体目标三个层次构成的层次体系

2.试述企业的财务管理与会计的关系答企业的财务管理是指企业组织企业的财务活动、处理财务关系的一项经济管理工作，其主要包括三个方面的财务活动筹资活动、投资活动、收益分配活动会计是指为经济活动的主体决策提供支持的经济信息系统,会计的根本职能是核算和监督在市场经济条件下，企业的财务管理和会计各自发挥着职能，它们相互区别，同时又是紧密联系在一起该理论认为，MM理论忽略了现代社会中的两个因素财务拮据本钱和代理本钱，而只要运用负债经营，就可能会发生财务拮据本钱和代理本钱在考虑以上两项影响因素后，运用负债企业的价值应按以下公式确定运用负债企业价值二无负债企业价值+运用负债减税收益一财务拮据预期本钱价值一代理本钱预期现值上式说明，负债可以给企业带来减税效应，使企业价值增大，但是，随着负债减税收益的增加，两种本钱的现值也会增加只有在负债减税利益和负债产生的财务拮据本钱及代理本钱之间保持平衡时，才能够确定公司的最正确资本结构即最正确的资本结构应为减税收益等于两种本钱现值之和时的负债比例2资本结构理论对我们的启示资本结构理论的重要奉献不仅在于提出了“是否存在最正确资本结构〃这一财务命题；而且认为客观上存在资本结构的最优组合，并使我们对资本结构有了以下几点明确认识

①负债筹资是本钱最低的筹资方式，在企业的各项资金来源中，由于债务资金的利息在企业所得税前支付,而且，债权人比投资者承当的风险相对较小，要求的报酬率较低，因此，债务资金的本钱通常是最低的当存在公司所得税的情况下，负债筹资可降低综合资本本钱，增加公司收益

②本钱最低的筹资方式，未必是最正确筹资方式由于财务拮据本钱和代理本钱的作用和影响，过度负债会抵消减税增加的收益因为，随着负债比重的增加,企业利息费用在增加，企业丧失偿债能力的可能性在加大，企业的财务风险在加大这时，无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿，即要求提高资金报酬率，从而使企业综合本钱大大提高

③最优资本结构是一种客观存在负债筹资的资本本钱虽然低于其他筹资方式，但不能用单项资本本钱的上下作为衡量的标准，只有当企业总资本本钱最低时的负债水平才是较为合理的因此，资本结构在客观上存在最优组合，企业在筹资决策中，要通过不断优化资本结构使其趋于合理，直至到达企业综合资本本钱最低的资本结构，方能实现企业价值最大化这一目标

2.试以中国上市公司为例分析资本结构与融资方式的关系答1企业资本结构理论资本结构指企业各种长期资金来源的构成与比例关系，即企业债务资本和权益资本的比例关系通常用负债比为负债比二负债资本总额/资本总额资本结构理论是西方财务理论的重要内容，并经历了一个逐步形成，不断开展和完善的过程它基于实现企业价值最大化和股东财富最大化的目标，着重研究企业资本结构中长期债务资本和权益资本构成比例关系的变动对企业总价值的影响其内容包括美国学者莫迪格利安尼Modigliani和米勒Miller提出的理论，和在MM理论中引人权衡模型、鼓励理论、非对称信息控制理论等

①MM理论美国经济学家莫迪格利安尼和米勒于1958年发表的《资本本钱、公司财务和投资管理》一书中，提出了最初的MM理论，这时的MM理论不考虑所得税的影响，得出的结论为企业的总价值不受资本结构的影响此后，又对该理论做出了修正，参加了所得税的因素，由此而得出的结论为企业的资本结构影响企业的总价值，负债经营将为公司带来税收节约效应该理论为研究资本结构问题提供了一个有用的起点和分析框架

②权衡模型MM理论的一个重大缺陷是只考虑了负债带来的税收节约价值，却忽略了负债带来的风险和额外费用现实中，随着负债的增加，财务风险和费用都不可防止的，其中财务危机本钱和代理本钱就是两种典型的风险费用要素，引入财务危机本钱和代理本钱的MM模型就是通常所说的权衡模型权衡模型得出的结论为财务危机本钱和代理本钱限制了负债的使用，超过某一临界点，这些本钱会抵消负债的收益

③鼓励理论鼓励理论研究的是资本结构与经理人员行为之间的关系该理论认为资本结构会影响经理人员的工作努力水平和其他行为选择，从而影响企业未来现金收入和企业市场价值，在债务融资和股权融资二者中，债务融资具有更强的鼓励作用，因为债务的存在类似一项担保机制，由于存在无法归还债务的财务危机风险甚至破产风险，经理人员必须做出好的投资决策，努力工作以防止、降低风险相反，如果不发行债券，企业就不会有破产风险,市场对企业的评价也相应降低，企业资金本钱上升

④非对称信息论非对称信息论由美国经济学家罗斯Rose首先引入资本结构理论中假定企业经理者对企业未来收益和投资风险有内部信息，而投资者没有，但投资者知道对经理者的鼓励制度，因此，投资者只能通过经理者输出的信息间接评价企业的市场价值资产负债率乘企业债务比例就是将内部信息传递给市场的工具外部投资者会把较高负债作为高质量的一个信号，负债比例上升说明经理者对未来收益有较高期望，传递了经理者对企业的信心，同时负债也会促使经理者努力工作，从而使投资者对企业充满信心企业的资金本钱得以下降，企业市场价值随之上升迈尔斯Myers和麦吉勒夫Majluf的进一步考察发现，企业发行股票融资会被市场误解，认为是其前景不佳，由此新股发行总会使股价下降但是，多发股票又会使企业受到财务危机的制约，因此，企业的融资顺序是:先是内部筹资，然后为发行债券，最后才是发行股票

⑤控制理论控制理论是企业经理者对控制权本身的偏好角度探讨了资本结构问题企业经营者出于对控制权的偏好，会通过资本结构来影响控制权的分配从而影响企业的市场价值相比较而言，由于存在信息不对称和动力问题，股东的控制力较强，如果企业的资金依赖银行，则银行可能很大程度上控制着公司，当企业到达发行债券来融资的规模和条件时，通过举债带来的控制权损失小于银行融资，更为有利最平安的方法是用未分配利润及内部资本进行投资综合而言，从一个对企业控制权有偏好的经理人员角度看，企业融资的顺序应该是内部筹资一发行股票一发行债券一银行贷款，但从有利于公司治理结构和建立约束监督机制来说，其融资的顺序相反平衡两者后，增大债务融资的比重是最有效的从以上几种理论的结论可以看出，当负债引起的本钱费用未超过税收节约价值时，采用债券融资对企业而言是相对有利的，既可以形成对经理人员的鼓励，增加投资者对企业的信心，还能减少企业控制权的损失2中国上市公司资本结构特点上述资本结构理论分析结果倾向于债务融资，而中国上市公司实际的融资行为与所探讨的资本结构理论相悖中国上市公司的融资行为存在明显的股权融资偏好，而相对无视债务融资，这种强烈的股权融资偏好的现实与融资结构理论显然不一致再同美国上市公司相比较，美国企业从证券市场募集的资金中，债务融资所占比重较股权融资要高的多股票市场已成为美国上市公司的资金负来源，与中国上市公司的融资偏好截然相反3上市公司股权融资偏好的原因分析

①股权融资本钱偏低债务融资和股权融资各有各的本钱，股权融资主要是支付股利和融资交易费用，债务融资主要是支付利息下面主要通过分析这几种本钱，说明上市公司的融资偏好主要取决于不同融资方式的相对本钱首先，就股权融资方式来说，最主要的本钱是股利本钱我国公司法规定，上市公司分配当年税后利润时，应当提取利润的10%列入公司法定公积金，并提取5%10%列入法定公益金，公司从税后利润中提取法定公积金后,经〜股东大会决议，可以提取任意公积金因此，普通股每股股利最多只能为每股股利收益的85%,联系到中国上市公司股利分配政策的实际情况，则是相对多的公司常年不分红，或者只是象征性的分红，很少有企业将当年盈利全部实施分配更为重要的是，上市公司往往采取种种做法，如不分配股利，低比例分配或转赠股本形式分配股利，因此，股票分红的股利支出实际是极低的股权融资的另一种本钱，即融资交易费用，据统计，平均在募集资金总额的1%以下，综合上面的股利本钱,进行股票融资的单位本钱为

2.42%o其次，就债务融资而言，现实中银行体系发生巨大的变化，对风险的加强导致借贷这不仅提高了上市公司融资本钱，而且很大程度上成为一种硬约束上市公司容易对这种硬约束产生厌恶由上述分析可以看出，企业债券或银行借款的最低单位本钱平均大于股权融资本钱，股权融资偏好是你理性选择，股权融资本钱相对较低是股权融资偏好的直接动因

②制度和政策的影响a.对上市公司的考核制度不合理上市公司的管理目标应该是实现股东利益最大化，但是中国上市公司的管理或投资者衡量企业业绩，依然习惯以企业的税后利润指针作为主要依据，由于企业的税后利润指针只考核了企业间接融资中的债务本钱，未能考核股权融资本钱，即使考核，也是很低甚至为零所以，公司总是厌恶债务融资，以利润为中心的效应会计核算体系已不能完全反映上市公司的管理和经营业绩b.公司治理结构不合理中国很多公司的主要大股东是原主管部门剥离出来的原国有企业，其股票不能上市流通，即通常所说的法人股另外还有一局部为国有资产管理局代为管理的国家股，这两种股权在上市公司总股权中比例最大，但是，，由于这些股权不属于个人而属于国家所有，使得大股东明显缺乏监督公司的鼓励机制，有时甚至出现所有权虚置、缺位的现象而广阔小股东既无监控公司的动机，也无监控的能力，中国持股散户寻求的是短期买卖差价利润，而并非着眼于公司的股息收入或长期增值由于股东对公司的监控，导致对上市公司经理人员约束机制很不健全，内部人控制问题相当严重严重的内部人控制必然导致公司行为更多的表达经理人的意志，而非股东的意志正如前文所分析，采取债务融资会加大对经理人员的压力，迫使其努力工作以防止破产，经理人从自身利益出发，必然会放弃债务融资，选择股权融资,因为股权融资既无监督约束，又无偿付股息压力因此，尽管股权融资可能导致公司控制权的减少，但由于股东对公司的监控能力太弱，经理人员偏好的资本结构仍会顺利得以实现C.公司诚信问题的影响由于公司信誉度的下降，导致商业银行贷款条件的提高和贷款本钱的上升总之，现有的制度状况，使上市公司可以大量、低本钱地套取股东的钱却不必高效地使用这些钱，不受股东约束，不受资本市场的约束，这必然导致股权融资的强烈偏好1上市公司股权融资偏好的影响分析

①影响资本的使用效率上市公司过度偏好股权融资，带来的突出问题是资本的使用效率不高我们从很多公司的年报中可以看出，不少上市公司的募集资金投资并不符合公司的长远利益他们轻易地把资金投到自己根本不熟悉，与业主毫不相关的交易中，在工程环境发生变化后，又随意地变更投资方向还有相当数量的上市公司把通过发行股票、配股、增发募集的大量资金，直接或间接的投到证券市场，参与股市的投资操作，获得投资收益，弥补业主的缺乏从上市公司角度我们看到，募集资金没有按照招股说明书的承诺工程去投资，使得资金没有真正发挥其功能，造成资源的巨大浪费，同时也扭曲了证券市场的资源配置功能

②影响公司治理结构一般来说，公司治理结构及其有效性与公司融资结构密切相关建立一套有效的公司治理结构，关键在于明确能真正承当企业最终经营风险的外部出资人，并形成一套机制，使外部出资人有动力和压力从经理市场择优选拔企业经理人员，并有效监督和约束他们的经营行为中国上市公司股权融资偏好对公司治理不良影响的关键在于内部人控制，股权融资偏好与公司治理之间已形成或看很可能形成恶性循环也就是主要因为股权结构不合理，国有股比重太大而导致治理结构的失衡及内部人控制，内部人控制又成为股权融资偏好的重要原因，股权融资比例的扩大又强化内部人控制，增加改善公司治理结构的难度5结论现代资本理论指出在有效的市场条件下，资本结构变动会影响企业价值，债务融资方式相当于股权融资方式而言对企业更有利在有效的资本市场背景下，兴旺国家中企业的资本结构也证实了该理论，我国资本市场由于开展缺乏，现代资本结构无法由企业的融资行为体理，甚至出现了与之相悖的现象，这也是由中国的现实情况决定的随着资本市场的进一步完善和开展，企业对偏好融资和股权融资的偏好也必将发生改变，当资本市场真正有效时，企业的融资行为也将符合现代资本结构理论的分析和结论

3.试述西方现代资本结构现论及其对中国的启示答⑴西方现代资本结构理论的演进资本结构理论所研究的根本问题是企业资本结构与企业市场价值的关系西方现代资本结构理论围绕这一根本问题展开了全面而深入的研究，并取得了许多有益的成果，主要有MM理论、均衡理论、信息不对称下的资本结构理论等具体内容参见论述题第5题2西方现代资本结构理论研究的特点通过上述对西方现代资本结构理论的演进进行分析，不难看出，西方现代资本结构理论研究具有如下主要特点

①以微观经济学为理论基础西方现代资本结构理论研究尤其是20世纪70年代以来的资本结构理论研究，都大量借鉴了现代微观经济学中的代理理论、信息不对称理论、均衡理论、产权理论和鼓励理论等最新研究成果,从而大大开拓了西方现代资本结构理论研究的视野，并有效的解决许多传统的资本结构理论所无视的或根本无法解决的问题

②把实证研究方法与标准研究方法相结合20世纪50年代后，实证研究被引入西方现代资本结构理论之中,并且与传统的标准研究方法相结合，使得西方现代资本结构理论逐渐趋向完善和成熟，与现代经济生活越来越贴近

③以“资本结构-企业行为-企业价值〃为主要研究范式西方现代资本结构理论在分析企业资本结构与企业价值的关系时，必然会引起企业行为方式的变化，因为企业资本结构的选择本身就是一种剩余索取权和控制权的安排和转移所以，西方现代资本结构理论研究以以“资本结构-企业行为-企业价值〃为研究范式，是一种符合逻辑的选择，即首先分析企业资本结构的选择；其次分析企业资本结构的选择对企业行为的影响；最后再次基础上，分析对企业价值的影响

④从资本结构与企业价值无关到有关围绕企业资本结构与企业价值的关系这个根本问题，不考虑企业所得税的MM理论在一系列严格的假设条件下，认为企业资本结构的选择不会影响企业的市场价值；而此后的资本结构理论则逐步放松一些假设条件，认为企业资本结构的选择会影响企业市场价值这一变化实际上反映了西方现代资本结构理论的日趋完善和成熟，与现实经济生活的结合也越来越紧密

⑤全而深入的揭示了企业筹资决策中最本质的关系--企业经营者的目标及行为与投资者的目标及行为的相互冲突和一致性例如，不考虑企业所得税的MM理论说明，企业经营者改变资本结构以提高企业价值的行为，都会被投资者追求自身利益最大化的行为所抵消；考虑企业所得税的MM理论说明，债务融资一方而能带来免税优惠，使企业经营者有无限增大债务融资的行为动机,而另一方而又会使企业权益资本本钱增加和财务风险加大,从而使企业经营者的这种行为受到抑制；均衡理论说明，债务融资一方面能带来免税优惠，使企业经营者有无限增大债务融资以提高企业价值的行为动机，但是另一方面则又使财务危机本钱和代理本钱增加，从而使企业经营者的这种行为动机受到抑制；信号传递理论说明，在信息不对称的情况下，企业资本结构是向市场传递有关企业价值的信号，以此来影响企业经营权者和投资者的行为；鼓励理论说明企业资本结构的变化会影响企业控制权的安排，进而对企业经营者和企业投资者的行为产生鼓励与约束作用所有这些方面说明，西方现代资本结构理论从不同的方面揭示了现代企业筹资决策中最本质的关系，对于协调企业经营者行为和投资者行为有着重要的理论指导意义3西方现代资本结构理论对中国的启示尽管西方现代资本结构理论存在着许多局限性和期待解决的问题，但是如果辩证的看待西方现代资本结构理论，其研究方法、研究思路和许多经济思想对合理安排中国国有企业的资本结构无疑有着重要的借鉴意义

①大力培育和开展中国的资本市场在现代市场经济环境下，根本市场对企业财务行为的社会化有着决定性的影响日益开展的资本市场既是企业进行融资的重要场所，也是企业进行投资与退出的重要场所，还为对企业经营者实施有效控制、解决委托-一代理问题创造了有利条件西方现代资本结构理论研究企业资本结构的选择对企业行为和企业价值的影响都是以完善或有效的资本市场为前提的所以，要合理安排中国国有企业的资本结构，就必须大力培育和开展中国的资本市场，包括股票市场、债券市场和各种以金融机构为中介的长期信贷市场

②强化破产机制的作用企业在发行股票与债券之间的选择，实质上就是解决控制权何时由股东转移给债权人控制权在股东与债权人之间的转移点也就是企业的破产点从这个意义上讲，对企业资本结构的选择也就是对企业破产概率的选择西方现代资本结构理论十分重视债务契约与破产机制之间关系的研究因此在中国国有企业中应逐步强化破产机制的作用，以硬化对国有企业的债务约束，提高债务的治理效率和企业的信用程度，建立起正常的债权人与企业的信用关系

③重视资本结构对治理结构的影响如鼓励理论研究资本结构与经营者努力水平和行为的关系；信息的传递理论把资本结构作为向投资者传递有关企业价值信息的内在机制；控制权理论研究资本结构与企业控制权分配的关系等，实际上都是研究资本结构与治理结构的关系所以，要完善中国国有企业的资本结构4谈谈你对实践中如何确立公司的资本结构的看法答不同资金来源的组合配置产生不同的资本结构，并导致不同的资金本钱、利益冲突及财务风险，进而影响到公司的市场价值如何通过融资行为使负债和股东权益保持合理比例，形成一个最优的资本结构，不但是股东和债权人的共同目标，也是长久以来金融理论研究的焦点1资本结构理论的内容1958年，莫迪利亚尼和米勒发表了《资金本钱、公司融资和投资理论》这一著名论文，指出在市场完全的前提下，当公司税和个人税不存在时，资本结构和公司价值无关即MM定理此后，金融学家们纷纷放宽MM定理中过于简化的理论假设，尝试从破产本钱、代理理论、信息不对称等不同的理论基础来研究影响资本结构的主要因素与此同时，学术界对公司资本结构的实证研究也开始蓬勃兴起，相关研究结果说明在现实世界中，公司规模、盈利能力以及经营风险等因素对于资本结构的决定有着重要影响布罗姆和兰杰等人对各国企业资本结构的比较研究更是极大的扩展了资本结构理论的内涵，人们逐渐认识到资本结构不仅是公司自身的决策问题，而且与一国的经济开展阶段、金融体系以及公司治理机制等外部制度因素密切相关2在实际中影响资本结构的因素分析在确立资本结构之前，首先要分析实践中影响公司资本结构的因素与公司资本结构密切相关的可能因素包括公司所属行业、公司规模、公司股本结构、公司的盈利能力、公司的成长性、公司的股利分配政策以及公司的平均税负水平等第一，公司行业特征不同行业具有不同的特征，其经营方式、融资模式、行业的竞争性程度以及所受国家政策的影响等都存在差异，因此其资本结构存在差异也是正常的第二，公司规模公司的规模越大，说明公司经营的业务范围也会越广，业务的广泛性可以降低公司的经营风险，从而公司破产的可能性越小，破产本钱也就越低；反之，公司的规模越小，公司破产的可能性越大，破产本钱也就越高破产本钱低的公司倾向于负债融资第三，公司股本结构公司的股本结构决定了公司的治理结构，选择有效率的治理结构问题近似于为企业选择一个恰当的资本结构问题第四，公司的盈利能力盈利性越强的公司，其留存收益盈余公积与未分配利润之和会越多，公司利用留存收益来进行融资的本钱要低于负债融资，而负债融资的本钱又低于股权融资，因此盈利能力越强的公司，其利用留存收益进行融资的倾向性就会越强，相应的负债融资的比例就会越低第五，公司的成长性成长性非常好的公司，其面临的投资时机也会非常多，对资金的要求也会旺盛由于负债融资的本钱低于股权融资，故成长性好的公司其负债融资的比例相对就会高些第六，公司的股利政策一般而言，公司的股利包括股票股利和现金股利，公司的股利政策不仅反映了公司税后盈余的分配方式，同时还具有一定的反映公司未来开展状况的信息含量股利支付率高的公司，其内部盈余相比照较充足，故其负债融资的愿望就不会很强烈第七，公司的税负水平由于负债融资的利息支出是在税前列支的，具有抵税的作用，因此，平均税率高的上市公司，其负债融资的动机就会相对较强，其资本结构中负债融资的比例就会相对较高，以便更充分地享受“税盾效应〃；反之，平均税率低的上市公司，其资本结构中负债融资的比例就会越低3公司资本结构确实定在分析决定公司资本结构的因素后，公司就要制定资本结构公司资本结构确实定主要考虑公司的资本本钱、公司控制和融资工具在此基础上选择恰当的资本结构第一，资金本钱资金本钱是公司融资行为的最根本决定因素作为两种不同性质的融资方式，债务融资的主要本钱是必须在预定的期限内支付利息，而且到期必须归还本金；而股权融资的主要本钱则是目前的股息支付和投资者预期的未来股息增长与债务融资必须还本付息的“硬约束〃相比，配股融资具有“软约束〃的特点，其资金本钱实际上只是一种时机本钱，并不具有强制性的约束力第二，公司控制融资方式的选择对公司治理结构具有非常重要的影响其中，股权融资引致的治理结构为“干预型治理〃，即投资者通过董事会来选择、监督经营者，或者通过市场上股票的买卖构成对管理层的间接约束；而与债权融资方式相联系的治理结构具有“目标型治理〃的特点，企业必须定期向债权人支付一个数额确定的报酬，而当企业不能履行其支付义务时，债权人对企业的特定资产或现金流量具有所有权第三，融资工具广义或完整的资本市场体系包括长期借贷市场、债券市场和股票市场如果资本市场上具有多样化的融资工具，那么企业可通过多种融资方式来优化资本结构如果资本市场的发育不够完善，融资工具缺乏，那么企业的融资渠道就会遭遇阻滞，从而导致融资行为的结构性缺陷

5.论述资本结构的权衡理论的主要思想答针对MM理论的局限性，美国财务学家Jensen和Meckling1976JVarner1977Myers和Majluf1984等通过对破产本钱、代理本钱与资本结构的关系进行研究，共同创立的一种理论该理论的根本思想可概括为有负债企业的价值V二无负债企业的价值Vu+节税利益的现值一一预期财务危机本钱的现值PVIS一代理本钱的现值PVFD与理论相比，权衡理论将财务危机本钱和代理本钱纳入资本结构的研究之中，因而更加贴近现实；同时也为我们解决企业最优资本结构的存在性，寻求最优资本结构提供了一种思路随着公司债券比例的提高公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外本钱，降低公司的价值因此，公司最正确的资本结构当是节税利益和债券资本比例上升而带来的财务危机本钱与破产本钱之间的平衡财务危机是指公司对债权人的承诺不能兑现，或者难于兑现财务危机在某些情况下会导致公司破产，因此，公司的价值应当扣除财务危机本钱的可能性，财务危机本钱可分为有破产本钱的财务危机本钱和无破产本钱的财务危机本钱，当公司债务的面值总额大于其市场价值时，公司面临破产这是，公司的财务危机本钱是有破产本钱的财务危机本钱公司的破产本钱又有直接破产本钱和间接破产本钱两种直接破产本钱包括支付律师、注册会计师和资产评估师等的费用这些费用实际上是由债权人所承当的，即从债权人的利息收入中扣除，因此，债权人必然要求与公司破产风险相应的较高报酬率，公司的债务价值和公司的总价值也因而降低公司的间接破产清算损失以及公司破产后重组而增加的管理本钱公司的破产本钱增加了公司的额外本钱，从而会降低公司的价值当公司发生财务危机但还不至于破产时，也同样存在着财务危机本钱并影响公司的价值这时的财务危机本钱是无破产本钱的财务危机本钱这种财务危机本钱对公司价值的影响是通过股东为保护其利益，在投资决策时以股票价值最大化目标代替公司价值最大化目标而形成的而当公司的经营者按此做出决策并予以执行时，会使公司的节税利益下降并降低公司价值因此，由于债务带来的公司财务危机本钱抑制了公司通过无限举债增加公司价值的冲动，使公司的债权比例保持在适度的区间内公司负债的上升同时还会增加代理本钱股东与债权人间的代理问题主要表现

①工程替换风险转移由借款前承诺的低风险投资工程转向借款后的高风险投资工程

②逆向选择放弃有利于提高公司整体价值的工程,选择降低公司整体价值，但有可能于公司股东有利的工程

③资本转移在破产前转移公司有价值的资产，将现金尽可能地分配给公司股东

④债权稀释增加新债，提高企业的资产负债率，降低老债权人的债权等级总之，权衡理论将财务危机本钱和代理本钱纳入资本结构的研究之中，因而更加贴近现实，对企业资本结构的安排具有巨大的指导意义但该理论也存在着一定的局限性，如在实际工作中财务危机本钱和代理本钱是难以度量的；寻求最优资本结构除了考虑着两种本钱之外，还有许多其他因素需要加以考虑4杜邦分析法可以揭示企业哪些财务信息？最好能够把图和公式做出解释答杜邦分析是对企业财务状况进行的综合分析它通过几种主要的财务指标之间的关系，直观、明了地反映出企业的财务状况从杜邦分析系统可以了解到下面的财务信息1从杜邦系统图可以看出，股东权益报酬率是一个综合性极强、具有代表性的财务比率，它是杜邦系统的核心企业财务管理的重要目标就是实现股东财富的最大化，股东权益报酬率正是反映了股东投入资金的获利能力，这一比率反映了企业筹资、投资和生产运营等各方面经营活动的效率股东权益报酬率取决于企业资产报酬率和权益乘数资产报酬率主要反映企业运用资产进行生产经营活动的效率如何，而权益乘数则主要反映了企业的筹资情况，即企业资金来源结构如何2资产报酬率是反映企业获利能力的一个重要财务比率，它揭示了企业生产经营活动的效率，综合性也极强企业的销售收入、本钱费用、资产结构、资产周转速度以及资金占用量等各种因素，都直接影响到资产报酬率的上下资产报酬率是销售净利率与总资产周转率的乘积因此，可以从企业的销售活动与资产管理两个方面来进行分析3从企业的销售方面看，销售净利率反映了企业净利润与销售收入之间的关系一般来说，销售收入增加，企业的净利润也会随之增加，但是，要想提高销售净利率，必须一方面提高销售收入，另一方面降低各种本钱费用，这样才能使净利润的增长高于销售收入的增长，从而使销售净利率得到提高由此可见，提高销售净利率必须在以下两个方面下功夫一方面开拓市场，增加销售收入；另一方面加强本钱费用控制，降低消耗，增加利润4在企业资产方面，主要应该分析以下两个方面一是分析企业的资产结构是否合理，即流动资产与非流动资产的比例是否合理资产结构实际上反映了企业资产的流动性，它不仅关系到企业的偿债能力，也会影响企业的获利能力一般来说，如果企业流动资产中货币资金占的比重过大，就应当分析企业现金持有量是否合理,有无现金闲置现象，因为过量的现金会影响企业的获利能力；如果流动资产中的存货与应收账款过多，就会占用大量的资金，影响企业的资金周转二是结合销售收入，分析企业的资产周转情况资产周转速度直接影响到企业的获利能力，如果企业资产周转较慢，就会占用大量资金，增加资金本钱，减入企业的利润从上述两方面的分析，可以发现企业资产管理方面存在的问题，以便加强管理，提高资产的利用效率总之，从杜邦分析系统可以看出，企业的获利能力涉及生产经营活动的方方面面，股东权益报酬率与企业的筹资结构、销售规模、本钱水平、资产管理等因素密切相关，这些因素构成一个完整的系统，系统内部各因素之间相互作用只有协调好系统内部各个因素之间的关系，才能使股东权益报酬率得到提高，从而实现股东财富最大化的理财目标5EVA.经济附加值也称剩余收益（residual Income）,指投资中心的收益减去投资发生的时机本钱其公式为经济附加值二税息前利润一预期最低投资收益经济附加值是责任会计中衡量投资中心绩效的指标，它可使投资中心的管理者将经营目标放在追求投资收益绝对值的最大化上，而不是相对值（投资收益率）的最大化上，鼓励投资中心在投资收益率高于给定的时机本钱时就进行投资用经济附加值作为衡量业绩的指标更能保持企业目标的一致性，因它可防止使用投资收益率指标衡量投资中心绩效时引起的某些高盈利投资中心拒绝投资于从企业总体角度看应进行的投资工程EVA的鼓励作用融资理论1请对IP0（初次发行上市抑价原因做出解释，并探析我国企业IP0抑价的原因（作业）2可调换债券答可调换债券是指在发行后一定时间内可按约定条件转换成发行公司的其他证券的合法性凭证主要有可转换为股票的公司债券、可转换为普通股的优先股股票可转换债券指证券持有者依据一定的转换条件，可将信用债券转换成为发行人普通股票的证券；可转换优先股票指证券持有者可依据一定的转换条件，将优先股票转换成发行人普通股票的证券目前，我国只有可转换债券可转换证券的要素包括有效期限和转换期限、票面利率或股息率、转换比例或转换价格、赎回条款与回购条款、转换价格修正条款可转换证券有两个重要特征:

①它是一种附有认股权的债券，兼有公司债券和股票的双重特征；

②它具有双重选择权的特征3认股权证答由上市公司发行的、允许持有者在将来一段时间内以既定的价格买进一定数量股票的证明文件认股权证本身不是股票，其持有人不能视为股东，因此不能享有股东权益上市公司并购中心可以发行认股权证的方式进行支付发行认股权证的好处是可以因此而延期支付股利，从而为公司提供额外的股本基础认股权证虽然本身不是股票，但它会影响公司的股权结构，并且由于持有者拥有是否行使认股权证的选择权，它对公司未来的股权结构的影响是不确定的认股权证的有效期限可达数年，一般可转让4现代企业运用期权筹资的利弊分析答利用期权进行融资是指企业通过发行认股权证、可转换债券和可交换债券等期权工具筹集企业所需耍的资金其中，认股权证是指一种以设定的价格购置一定数量普通股股票的期权；可转换债券是指持有者可以选择将其转换为同一家普通股股票的某种债券或优先股；可交换债券与可转换债券相似，是指持有者可以选择将其转换为另一家普通股股票的某种债券或优先股利用期权筹资，对于企业来说，既有有利的一面，也有其缺乏之处

（1）利用期权融资的优点主要是

①可以降低筹资本钱认股权证可以常用作公开发行债券或私募债务时的“甜头〃，其结果使发行公司可以获得比不附认股权证更低的利率对于那些处于边际信用风险状态的公司来说，认股权证的运用可能决定其能否通过发行债务筹集到资金可转换证券给予其持有者在股票价格有利可图时进行转换的权利，因此其实际利息率或股利率将低于同一条件下的不可转换证券，这也是企业发行可转换证券的主要原因之一可交换债券如同可转换债券一样，具有期权价值，当持有者认为公司股票价格有利可图的时候，就会行使这项权利，因而其利息本钱也要低于普通债券

②拓宽了融资渠道利用期权进行融资，为公司提供了一种以高于当前股价发行新股的途径由于认股权证的价格以及可转换证券、可交换证券的转换价格通常高于发行时的公司普通股股价，因此它实际上为公司提供了一种以高于当期股价发行新普通股的可能事实上，一些公司之所以发行认股权证、可转换债券和可交换证券，就是因为它们认为目前公司的普通股股价过低，直接发行新普通股要遭受损失，因此才以发行认股权证、可转换证券和可交换证券的方式变相发行新普通股，他们希望将来公司的普通股股价可以升上去，这些证券将转化为公司的普通股2利用期权进行融资的缺点主要有

①对原有股东的权益和每股收益产生了稀释作用发行认股权的公司，随着认股权证的履行，股份增加，并有相应的资金注入公司，如果认股权证约定的价格是小于当前市价的，那么会降低现有老股东的每股价值和收益发行可转换债券，随着债券购置人将债券转换为股份，对公司的股权会产生稀释作用，同样会降低公司对被投资公司的控制权

②当公司股价大幅上涨的时候，证券持有人行使期权，会大大提高期权融资的本钱尽管认股权证、可转换证券和可交换证券的利息率或股利率确实低于同等条件的证券，但是由于认股权证、可转换证券和可交换证券实际上是债券与权益资本的混合物，因此它的本钱也应介于二者之间，是二者的加权平均资本本钱考虑到权益资本本钱高于债务资本本钱这一事实，可转换证券的实际本钱也可能并不低当公司普通股股价上涨幅度较大时，这一缺点表现的更为明显3利用期权融资，当投资人放弃期权，可能使公司短期内面临比较大的财务压力如果公司发行可转换债券、可交换证券的实际目的是利用其转换性能发行股票，则一旦公司普通股股价未能如预期的那样上升，无法吸引债券持有者将债券转换为公司普通股股票，则公司将面临严峻的归还本金的威胁公司价值估值折现现金流估值法计算企业自由现金流量

1、含义为估算企业价值，要计算企业自由现金流量的现值，所谓企业自由现金流量指是公司可向所有投资者包括债权人和股东支付的现金流量其优点是在对企业估值时，不需要明确地预测股利、股票回购或债务的运用

2、企业自由现金流量的计算式如下无杠杆净收益自由现金流量=EB/Txl-r+折旧-资本支出-净营运资本的增加上式中，丁为公司所得税税率可通过计算企业自由现金流量的现值来估计当前的企业价值丘FCF匕二尸+2I IFCFNVN1+r丫1+rV1+rwaccwaccwacc说明折现率为企业的加权平均资本本钱，用小皿、表示；它是反映企业总体业务的风险，即企业股权和债务的组合风险的资本本钱VN是企业的预测期期末价值，或称持续价值；通常，持续价值的预测是通过对超过N年的自由现金流量,假定一个固定的长期增长率gFCF实现的Y F%=FC—J1+gFCF FCN^yvacc oFCF\^wacc oFCF）长期增长率gFb通常是以企业收入的期望长期增长率为基础的

3、理解企业的自由现金流最等于企业当前和未来投资产生的自由现金流量之和，所以我们可以将企业价值解释为，企业从继续其现有工程和启动新项同中将获得的总的净现值企业的加权平均资本本钱（WACC）⑴含义若工程的市场风险接近于企业投资的平均市场风险，其资本本钱就相当于企业发行的所有证券构成的投资组合的资本本钱⑵公式WACC的计算使用债务的税后本钱，包含了债务的利息税盾收益E D厂、-r—r（l-r）£+D式中E——股权的市值；r——股权资本本钱；ED——（净）债务的市值；r——债务税前资本本钱；Dr——公司所得税税率假设企业保持固定不变的债务与股权比率，则WACC保持不变如果尸为方年末投资的期望自由现金流量,则投资的最初有杠杆价值以可表示为FCF+FC+01+rwacc（l+*cc）2（l+*cc）3调整现值法

（一）企业的无杠杆价值

1、含义调整现值（APV）法是确定投资的有杠杆价值俨的另一种估值方法它首先计算投资的无杠杆价值V”,即不考虑债务税盾效应时的价值；然后加上利息税盾的价值，再减去由其他市场摩擦引起的本钱（此即有税时的MM第一定理）

2、APV法的简单计算公式如下优=吠+〃/（利息税盾）式中V为无杠杆价值注意APV法直接参加了利息税盾的价值，而不是像WACC法那样通过调整折现率来实现企业的无杠杆资本本钱

（1）含义企业的无杠杆资本本钱就是，不考虑所得税因素，其股权和债务资本本钱的加权平均（用无杠杆资本本钱来折现有债务企业的现金流量而得到的无杠杆价值，就相当于没有考虑债务的税盾效应，它并不是指工程或企业没有债务，而是指没有考虑债务税盾收益时的价值）E D,、一q-----------rF+-----------L=税刖WACCu E+DE E+DDF，

（2）理解

①企业的无杠杆资本本钱等于它的税前加权平均资本本钱计算时使用的是债务的税前本钱D而（1-不是税后本钱4T）

②如果投资工程的系统风险与企业的主营业务的系统风险大致相同，或者属于同一行业内o的投资和并购，则投资工程的无杠杆资本本钱就等于企业的无杠杆资本本钱；如果不同，则要参照与工程的市场风险相当的可比企业的无杠杆资本本钱，来计算工程自身的无杠杆资本本钱（参见第七章）

③APV法对债务的利息税盾单独估值，不像WACC法那样将利息税盾收益包含在折现率中

（二）利息税盾估值

1、公式工程的无杠杆价值V没有包含债务的利息费用产生的税盾价值根据工程的借债能力，可估计出预期的利息费用和税盾第t年的利息费用，要根据上一年末的未归还债务的余额来计算第t年的利息费用二r xD_D t{式中rD——债务的利率；D1——广1年末的债务余额第t年的利息税盾=jx0_]r若企业保持目标杠杆比率，它的未来利息税盾与工程的现金流具有相同的风险因此，利息税盾应以工程的无杠杆资本本钱来折现APV法与WACC的比较APV法比WACC法复杂，APV法需要分开进行两次估值无杠杆工程与利息税盾的估值APV法比较复杂，但仍然有很多优点如果企业不能保持不变的债务与股权比率，APV法就比WACC法（若工程的股权资本本钱和WACC会随着债务与股权比率的改变而改变结果，加权平均资本本钱法就变得难以应用）更易于应用APV法也可以明确地对市场摩擦估值，使得管理者能够衡量这些市场摩擦对价值的影响

（三）各种杠杆政策下APV法的运用

1、不变的利息保障比率如果企业使用债务避税，它将调整债务水平，以使利息费用随着企业收益的增加而增加在此情形下，自然地会把企业增加的利息支付设定为工程自由现金流量的一个目标比例k（将利息设定为应税收益的一个固定比例也许更好不过，应税收益和自由现金流量一般为粗略地成比例的，所以这两种设定方法非常相似）t年的利息支付二kXFCFt若企业保持利息支付为自由现金流量FCFt的一个目标比例，我们就说企业有不变的利息保障比率为应用APV法，必须计算这一政策下利息税盾的现值利息税盾与工程（或企业，下同）的自由现金流量成比例，故利息税盾的风险与工程自由现金流量的风险相同，也应以相同的折现率一无杠杆资本本钱ru折现工程的自由现金流量以r u折现的现值为工程的无杠杆价值，所以有下式PV利息税盾）=PVQkx FCF）=rkx PV（FCF）=rkxVu运用APV法，有杠杆工程的价值为VL=V0+（禾ij息税盾）=Vu+rkxVu=（}+rk）Vu1企业财务管理与会计的区别

①企业财务管理与会计的职能不同企业财务管理活动的主要职能有四项第一，进行合理的筹资决策，到达既能优化企业的资本结构，又能提高企业的盈利水平；第二，进行科学的投资决策，尽量选择最正确的投资方案，实现企业财务资源的有效配置，优化组合；第三，合理进行收益分配决策，要全面考虑公司开展的需要和股东的意愿等多方面因素的影响，正确确定企业利润留存与分配的比例和合理的股利政策；第四，协调企业内部条件与外部环境的关系，不断提高企业防范风险的能力，增强企业市场竞争实力如在企业拟进行联营、收购、兼并时，要正确分析对方企业的财务状况，参与资产评估，对联营、收购、兼并的可行性做出正确评价；在企业面临破产清算时，对剩余资产价值进行正确评估，并参与剩余资产分配工作等企业会计根本职能主要有两项第一，以货币为量度，连续地、系统地、全面地反映企业的经济活动情况，提供经营管理所需的原始经济信息第二，按照预定目的和要求，利用会计处理和输出的信息，对企业生产经营活动全过程进行监督

②财务管理与会计的工作性质和指导原则不同财务管理应属于业务管理部门，直接管理对象为人、财、物，并在其职能范围内具有直接决策权财务管理工作的指导原则应是“企业财务通则〃和“企业财务制度〃会计不是业务管理部门，而是综合性的信息部门，是企业决策支持系统的重要组成部门，对企业生产经营管理没有直接决策权会计工作的指导原则是“企业会计准则〃和“企业会计制度〃

③财务管理与会计机构设置不同当前，西方国家财务管理活动已渗透到企业生产经营的各个方面，已形成比较完善的财务管理体系西方国家所采用的是总财务师领导的财务部门和总会计师领导的会计部门分别设置，权责职能明确区分的做法，在市场经济的实践中已被证明是成功的、有利的，值得我们借鉴2财务管理与会计的主要联系

①财务管理与会计的对象都是资金和资金运动在市场经济中，商品生产和交换所形成的错综复杂的经济关系，是以资金为载体，因而资金运动就成为各种经济关系的表达，并贯穿于企业生产经营过程的始终，而且借助于货币的形式，既可以进行量的汇总，又可以进行量的比较，资金和资金运动的这种特性决定了它成为财务管理和会计的对象财务管理就是对资金的取得、占用、消耗、收入和分配等运动过程中所表达的各种特定的经济关系进行合理组织和协调会计则是对资金的取得、占用、消耗、收入和分配等运动过程运用货币进行连续、系统、全面的反映和监督因此，离开资金和资金运动,财务管理与会计在理论上都无法履行各自的职能

②财务管理必须以会计提供的会计信息为基础现代管理是以信息为基础的，没有会计提供的会计信息，财务管理就将成为无源之水、无本之木，变成决策不准、方案不周、调节不灵的瞎指挥财务管理是对资金运动的直接管理.，会计是以综合信息的形式系统地反映资金运动此外，财务管理的结果，也需要借助于会计加以反映

③会计必须符合财务管理的需要会计信息的收集、加工、贮存、传递离不开财务管理制度，必须符合财务管理的需要，否则，会计就失去了参与管理的对象，从而也就失去了自身存在的前提因为财务管理是处理各种经济关系的，它是受社会制度和国家方针政策各种的制约而相应形成并作为会计和活动的准绳综上所述，企业只有正确界定财务管理与会计的关系，人员机构分设，权责职能明确区分，才能各司其责,有效地发挥各自的职能，并最终提高企业整体的管理水平

3.阐述“企业价值最大化这一理财目标，并说明它与股东财富最大化的差异答所谓企业价值最大化是指通过企业财务上的合理经营，采用最优的财务政策，充分考虑资金的时间价值和风险与报酬的关系，在保证企业长期稳定开展的基础上使企业总价值到达最大这一定义包含丰富的内容，其根本思想是将企业长期稳定开展摆在首位，强调在企业价值增长中满足各方利益关系企业价值最大化这一目标，最大的问题是计量问题从实践上看，可以通过资产评估来确定企业价值的大小从理论上讲，企业价值可以通过以下公式进行计量V=YFCF-^-,如果各年的现金流量相等，上式t01+，

2、预先设定债务水平在固定的债务方案下，债务水平不再波动在此情形下，税盾的风险比工程的风险低，故应以较低的折现率来折现实际上，税盾的风险与债务的风险相似一般地，若根据固定方案来设定债务水平，可使用债务税前资本本钱心来折现预先确定的利息税盾预先设定债务水平的一个特别简单的情形就是，企业将永久保持不变的债务水平若企业保持不变的债务水平D,税盾的价值为ux（利息税盾了明为永续现金流，用心对其折现得到〃/（利息税盾）=rrD/r=TD）在D Do这种情形下，有杠杆企业或工程的价值为VL=VU+TXD若债务水平被预先设定，企业不根据现金流量或企业价值的变化而调整它的债务水平，企业就不再维持目标杠杆比率，适用于加权平均资本本钱法的一些公式（比方，借债能力计算式）就不再适用了还有更复杂的情形,比方，企业在短期内保持不变的债务水平，但在长期将调整到目标杠杆比率等在这些更复杂的情形下，只有APV法才可以较为准确地评估企业的价值，将企业未来的投资经营和资本结构决策融合在一起在更复杂的资本结构情形下应用APV法，关键是要分析利息税盾是如何变化的，从而正确合理地确定对利息税盾的折现率对利息税盾的折现率可能不止一种，这取决于工程或企业的筹资政策股权自由现金流量法

1、股权自由现金流量法（FCFE法）此唔是在调整利息支付、借债以及债务归还之后剩余的属于股东可支配的自由现金流量给定工程的借债能力，，方期的净借债=D「D-；可根据工程或企业的自由现金流量直接计算也及由于利息支付是在税前扣除的，故可通过利息的税后本钱调整企业的自由现金流量也；再加上净借债来确定股权自由现金流量凡您—（1—葭）x利息支付+净借债FCFE=FCF税后利息支付

2、应用股权现金流法对有杠杆投资进行估值的主要步骤如下

（1）确定投资的股权自由现金流量；

（2）确定股权资本本钱七；

（3）用股权资本本钱对股权自由现金流量折现，计算股权价值及

3、FCFE法、APV法及WACC法比较和应用

（1）比较FCFE法与APV法有同样的缺点在最终做出投资决策之前，需要计算工程的借债能力，以确定利息和净借债正因如此，在大多数情形下，WACC法更易于应用FCFE法与WACC法一样，只有在企业保持不变的债务与股权比率时，股权资本本钱保持不变这一假设才是合理的WACC法和APV法要先计算企业的价值，然后再对资本结构中其他构成局部的价值单独估值，最终才能确定股权的价值如果企业的资本结构复杂，并且资本结构中其他证券的市场价值未知，此时要计算企业的股权价值，应用FCFE法就有优势，FCFE法可以直接计算股权的价值

（2）应用如果应用得当且内在连贯一致，无论哪种估值方法都会得出相同的投资估值结果方法的选择主要是出于简便的目的一般来讲，如果企业在投资的整个寿命期内都保持固定的债务对企业价值［D/（D+E）］比率,则WACC法最为简便易行而在其他杠杆或融资政策下，APV法通常最直接明了一般只有在比方企业资本结构中其他证券的价值或利息税盾难以确定时，才应用FCFE法可简化为V«—,从这个式子可以看出，企业的总价值V与FCF成正比，与，成反比在t不变时，FCF越I大，则企业价值越大；在FCF不变时，t越大，则企业价值越小，t的上下，主要由企业风险的大小来决定，当风险大时，t就高，当风险小时，t就低也就是说，企业的价值，与预期的报酬正比，与预期的风险成反比在市场经济条件下，报酬和风险是同增的，即报酬越大，风险越大，报酬的增加是以风险的增加为代价的，而风险的增加会直接威胁企业的生存企业的价值只有在风险和报酬到达比较好的均衡时到达最大以企业价值最大化作为财务管理的目标，具有以下优点

①企业价值最大化目标考虑了取得报酬的时间，并用时间价值的原理进行了计量；

②企业价值最大化目标科学地考虑了风险与报酬的联系；

③企业价值最大化能克服企业在追求利润上的短期行为，因为不仅目前的利润会影响企业的价值，而且预期未来的利润对企业价值的影响所起的作用更大进行企业财务管理，就是要正确权衡报酬增加与风险增加的得与失，努力实现二者之间的最正确平衡，使企业价值到达最大因此，企业价值最大化的观点，表达了对经济效益的深层次认识，它是财务管理的最优目标传统上，人们都认为股票承当了企业全部剩余风险，也就享受因经营开展带来的全部税后收益所以股票所持有的财务要求权又称为“剩余要求权〃企业财务管理的目标应该是“股东财富最大化而现代意义上的企业与传统企业有很大差异，现代企业是多边契约关系的总和，股东也承当了相当大的风险，但债权人和职工所承当的风险也很大，政府也承当了相当大的风险从历史的角度来考察，现代企业的债权人所承当的风险，远远大于历史上债权人承当的风险从上述分析可以看出，财务管理目标应与企业多个利益集团有关，是这些利益集团共同作用和相互妥协的结果在一定时期和一定环境下，某一集团利益可能会起主导作用，但从企业长远开展来看，不能只强调某一利益集团的利益，而置其它利益集团的利益于不顾，也就是说，不能将财务管理的目标仅仅归结为某一集团的目标，从这一意义上说，股东财富最大化不是财务管理的最优目标，在社会主义条件下更是如此从理论上讲，各个利益集团的最优目标都可以折衷为企业长期稳定开展和企业总价值的不断增长，各个利益集团都可以借此来实现他们对最终目的所以，以企业价值最大化作为财务管理的目标，比以股东财富最大化作为财务管理目标更科学（大家认为这种观点正确吗？我们教材财务目标贯彻是股东财富最大化的思想）现代企业理论以为，企业是一系列契约（合同）的组成,企业契约是不完备的（或不完全的），由此导致企业所有权的重要性企业契约的不完备性是由于企业存在的市场环境是不确定的在一个不确定性的世界里,要在签约时预测到所有可能出现的状态几乎是不可能的；即使预测到了，要准确描述每件可能状态并在该状态下的对策也是不可能的即使可能,也会由于交易本钱太高而不可行因为进入企业的契约是不完备的，未来世界是不确定的，要使所有企业成员都得到固定的合同收入是不可能的，这就存在一个剩余索取权的问题剩余索取权是相对合同收益权而言的，指的是对企业收入在扣除所有固定的合同支付（如原材料本钱、固定工资、利息等）的余额（“利润〃）的要求权企业的剩余索取者也即企业的风险承当者，因为剩余是不确定的,没有保证的,在固定合同索取被支付之前，剩余索取者是什么也得不到的剩余控制权指的是在契约中没有特别规定的活动的决策权因为进入企业的契约是不完备的，未来世界是不确定的，当实际状态出现时，必须有人决定如何填补契约中存在的“漏洞〃，经济学家早就认识到，效率最大化要求企业剩余索取权的安排和剩余控制权的安排应该对应企业是由许多个独立的要素所有者组成的所有这些要素所有者可以分为两大类,一类是提供人力资本的所有者,另一类是提供物质资本（非人力资本）的所有者（有些参与人既提供人力资本又提供非人力资本）我们将剩余索取权和剩余控制权合称为企业所有权最优的企业所有权安排是指“企业价值最大化〃的所有权安排“企业价值〃包括可供所有企业参与人分配的总收益，“最大化〃是相对于预期值而言的“企业价值最大化〃当然不是一个完善无缺的标准，因为它没有考虑收入分配问题（帕累托最正确也没有考虑收入分配问题），但它确实是一个最具操作性的标准如果企业收入可以分解为固定的合同收入和不固定的剩余收入，如果固定收入能百分之百地兑现（没有风险），最大化剩余收入也就等价于最大化总价值但是,如果固定收入不能百分之百地兑现,最大剩余收入就可能不等价于最大化总价值这一点对理解股东财富最大化与企业价值最大化的差异是非常重要的有的理论认为,股东财富最大化符合非股东之外的企业经济当事人的利益按照我国（包括世界各国）财务制度规定,对股东的分配是在分配顺序之末在企业破产清算时,索赔权也是在最末,亦就是说股东财富的获得,是在保证企业其他经济当事人利益后的结果对企业债权来说,企业收益获得后，必须首先满足债权人债权到期的要求,而后才可能考虑股东的利益要求股东财富最大,债权人的利益当然也就得以保证对一般职工来说，职工工资是本钱列支工程，它必将先于股东获向财富之前得以实现;与职工利益相关的另一块一一企业公益金,亦是先于对股东分配前建立,公益金不能建立，股东财富自然不能增加对经营者来说，股东财富最大化的实现,是企业经营者正确经营的结果，股东得到良好的回报,就会对经营者给予好的评价，并给予经营者更高的报酬对国家财政来说,股东财富是在税后利润中索取的，股东财富越大,企业纳税也就越多我们有必要变革公司财务管理目标，使经营不是为追求股东财富最大化效劳，而应为公司全体利益相关者效劳,追求企业价值最大化，促进公司生产的长期开展作业概念解释公司治理公司治理是通过一套包括正式或非正式的制度或机制来协调企业与所有利益相关者之间的利益关系，从而最终维护各方面的利益公司治理的内涵极为丰富，它不仅表现为公司所有权（剩余索取权和控制权）的一种制度安排，而且表达了公司所有利益相关者之间的契约关系这种契约关系集中表达为公司在理财过程中动态形成的各利益主体在财权上相互约束、相互制衡的财务契约关系它一方面能影响企业相关利益主体的权利、义务和责任，另一方面能左右企业的筹资、投资、收益分配及生产营销等财务决策完善的公司治理结构能够增加公司价值委托-代理理论道德风险逆向选择控制权理论现金流分配权财务契约企业是一系列契约的组合体，而财务又是企业的生存之本从某种意义上来说，企业治理就是财务契约的治理财务契约是企业的中枢神经，是企业各种利益关系的焦点不同的企业对应着不同的财务契约自从1979年史密斯和华纳开创性地提出了财务契约这一称谓至今，西方国家关于财务契约的研究成果层出不穷，但他们对财务契约的研究范围过于狭窄，根本界定在债务契约上实际上，财务管理是一项综合性的管理工作，它不但要研究企业日常的投资、筹资、资产运营等决策，还要处理企业与各方的财务契约安排，如基于公司产权结构基础之上的财务控制权和收益分享权等，债务契约只是其中的一个方面作为财务契约的定义，应该表达以下三点一是要表达财务契约的归属性我们研究的财务契约是立足于企业来研究的二是要表达企业财务契约区别于其它契约的特殊性三是要涵盖企业与各权利主体形成的财务契约类别财务契约作如下定义财务契约是指企业在理财过程中，为到达合理预期，在平等互利的基础上与各个权利主体确立的一种权利流转关系定义揭示出了如下内容财务契约的缔约人是企业与各个利益主体，财务契约的目的是为了到达合理预期，财务契约的基础是平等互利，财务契约的性质是理财过程中形成一种权利流转关系企业内部多元化的利益主体主张主要是借助于财务来实现的，这不仅表现在财务上已突破了传统的资产观，还表现在传统的财务报告和财务目标等都面临着修正和变革从财务的角度看，利益相关者与企业之间存在着互为影响的关系一方面，企业的财务决策、政策和行为直接影响各种利益相关者的利益，如对环境投资和治理的轻视所造成的环境污染会直接影响利益相关者的存在条件和质量等随着经济社会化水平及企业的社会联系程度的提高，企业财务的这种相关利益影响作用还会进一步增强另一方面，利益相关者的利益需求和权利也会直接影响企业的财务决策、政策和行为，并且这种影响力量还会随着社会的进步而逐步增强因此，财务资源的配置不能只考虑某一类利益相关者，而必须兼顾各种利益相关者的利益需求在利益相关者合作逻辑下，财权的运作,包括预测、决策、方案、控制、考核等都应注重各利益主体之间利益的协调，建立起企业与各利益相关者“互惠互利〃的财务契约网络，以实现企业可持续开展的整体经济利益现代企业契约理论一般认为企业是一系列契约的联结，是生产要素之间的一组契约从契约的角度看，现代企业是通过一系列契约关系，将不同的生产要素和利益集团组织在一起，进行生产经营活动的一种企业组织形式，是一个“契约关系〃的集合财务契约是指在财务活动中，用来规划财务行为当事人之间未来交易过程的各种关系的契约财务契约是关于资本要素（主要指财务资本）在其交易过程（资本取得、资本运用和资本收益分配）中所形成的各种契约关系财务契约是企业一系列契约关系集合中的一个子集财务活动的实质是交易当事人之间对财产权利所做出的契约安排，其目的是要实现财务资源在时间和空间上的有效配置和合理利用，从而增进社会福利这也是财务管理的根本功能承载这些根本功能的工具就是各种各样的财务契约，包括实现转移资源的基础契约（如债务契约和权益契约）、提供风险管理手段的多种衍生契约及混合契约财务契约设计的目的，就是要在保证财务资本收益最大化的目标下，实现财务资源的优化配置和有效利用资本预算1,内含报酬率答内含报酬率是指使投资方案净现值为零的贴现率用这种报酬率对投资方案的现金流入量与现金流出量进行贴现，能使现金流入量现值与现金流出量现值总额相等其计算公式为（Ct）2a+iRR t_q=c式中IRR—内含报酬率；Co一初始投资额；C—第t年现金净流量；n一投资工程的寿命周期内含报酬率指标的决策标准是如果投资工程的内含报酬率大于企业所要求的最低收益率标准，接受该工程；如果内含报酬率低于企业所要求的最低收益率标准，放弃该工程如果多个互斥型投资工程并存时，选取内含报酬率最大的工程2净现值答净现值是指投资工程在投资期内各年的现金流量按一定的贴现率折算为现值后与初始投资额的差所用的贴现率可以是企业的资金本钱，也可以是企业所要求的最低收益率水平净现值的计算公式为NPVf利用净现值进行决策所依据的原理是假设预计的现金流入在年末肯定可以实现，并t=\（1+r）把原始投资看成是按预定贴现率借入的当净现值为正数时归还本息后该工程仍有剩余的收益，当净现值为零时归还本息后一无所获，当净现值为负数时该工程收益缺乏以归还本息净现值指标的决策标准是如果投资工程的净现值大于零，接受该工程；如果投资工程的净现值小于零，放弃该工程；如果有多个互斥的投资工程相互竞争，选取净现值最大的投资工程净现值指标考虑了投资工程资金流量的时间价值，较合理地反映了投资工程的真正经济价值，是一个比较好的投资决策指标3净现值法与含报酬率法是两个重要的资本投资工程绩效评价方法，试对它们的特征与适用情况予以分析答⑴净现值法是指运用投资工程的净现值来进行投资评估的根本方法，净现值等于投资工程未来净现金流量按资本本钱折算成现值，减去初始投资后的余额其特征主要包括两个方面其优点

①考虑了货币的时间价值；

②反映了投资工程在整个经济年限内的总效益；

③可根据需要改变贴现率计算净现值其缺点

①与不考虑时间价值的评估方法相比，不易理解；

②与内部报酬率法相比，它只能揭示该投资工程的内部报酬率是否大于资金本钱（净现值为正，内部报酬率大于资金本钱,净现值为负，内部报酬率小于资金本钱），但该投资工程的实际报酬率究竟是多少无法确定净现值法主要适用于互斥型的投资决策，当投资于一个工程的净现值高于另一个投资工程的时候，就可以运用净现值进行决策但是，当各个工程互相独立，并且在企业的资源相对有限的情况下，这一指标的缺乏之处就马上显现出来，因为它没有考虑各个工程的相对报酬程度⑵内部收益率法是指通过计算使工程的净现值等于零的贴现率来评估工程的一种方法，这个贴现率就被称为内部报酬率用IRR表示内部报酬率实际上反映了投资工程的真实报酬，目前越来越多的企业使用给项指标对NCF、NCF NCF八2n-------v+------v+.・・+-----c=0l+r]1+r21+rn投资工程进行评价内部报酬率的计算公式为Q NCF八t-----------——c=0£1+4式中NCFt——第t年的现金净流量；R——内部报酬率；N——工程使用年限；C——初始投资额其特征也包括两方面其优点

①它充分考虑了资本的时间价值，能反映投资工程的真实报酬率

②内部收益率的概念易于理解.，容易被人接受；它是不受附加假设影响的“内部〃内含报酬率，这些影响来自于平安利率和再投资内含报酬率的估计，特别是它更符合净现值法的结果

③内部报酬率是根据方案的现金流量计算出的,是方案本身的投资报酬率，因而内含报酬率法比净现值法更直观而且更容易理解其缺点它可以分为两个主要的方面首先，涉及到的非正常现金流的投资工程，对大多数工程来说，一个正常的现金流，由一个最初的现金支出和紧随着的预计现金流入所组成这些现金流入假设为正常地发生在每年的基础上而进行的分析而一旦出现非正常的现金流，方案直接采用内含报酬率法可能造成无解或解失真其次，在多种方案同时选择的投资工程,这些工程随初期投资规模、现金流样本和投资期的不同而不同在一群相互排斥工程中只有一个工程被选中的情况下，这个缺陷特别具有破坏性内部收益率法特别适用于是否进行投资的决策当计算出来的内部收益率高于企业的资本本钱时候，那么就说明工程是可行的，就应当进行投资在存在多种方案选择的时候，内部收益率的计算由于受到现金流量分布状况的影响，所以往往计算出来的结果和真实情况相背离，在这种情况下，运用内部收益率法进行决策存在着较大的风险3影响NPV的因素主要包括哪些呢？测量这些因素对NPV的影响的方法包括那几种？作业4分析NPV的优缺点，探析实物期权在资本预算中的应用？作业5战略与资本预算问题计算题，结合需求函授，竞争者的反应6实物期权在资本预算中应用计算题问题，二叉树，倒推法资产定价理论证券组合投资1证券组合的风险与报酬

①两种证券的投资组合组合的期望报酬率£而-X£R+XBERBA组合的方差b,=E[Rp-ERp2]

②多种证券的投资组合组合的期望报酬率E困=E XR]=之XjERji=]/=1组合的方差可=仇-石Hp2]资本市场线资本市场线Capital MarketLine,缩写为CML指一条通过无风险收益率Rf与风险资产组合有效边界相切的直线其表达公式为ER二Rj—Eg-Rf/解释资本市场线的意义答1资本市场线是指投资者可以从资本市场所获得的所有有效证券组合的点集合其方程为£!=!+[4皿二与pSM其中Er和源分别表示有效组合P的期望收益率和标准差；E1和”,表示市场组合M的期望收益率和标准/差；表示无风险证券收益率投资者将在由无风险资产与风险资产共同构成的有效边界上选择符合自身风险偏好的资产组合由于这一有效边界是一条直线，故所有投资者将选择同样的风险和收益替代关系2资本市场线的意义在于它说明了投资者对风险资产组合构成的投资选择与其风险偏好是不相关的投资者的投资选择分为两步

①选择市场组合，这时不考虑自身的风险偏好

②据自身的风险偏好在自己的投资组合中选择市场资产组合与无风险资产的比例投资者个人对风险的态度仅仅影响借入或贷出的资金量，而不影响最正确风险资产组合其原因是当存在无风险资产并可按无风险利率自由借贷时，市场组合优于所有其他组合对于不同风险偏好的投资者来说，主要能以无风险利率自由借贷，他们都会选择市场组合这就是所谓的别离定理别离定理在理财方面非常重要，它说明企业管理层在决策时不必考虑每位股东对风险的态度证券的价格信息完全可用于确定投资者所要求的报酬率，该报酬率可指导管理层进行有关决策证券市场曲线SML答证券市场曲线是指在均衡状态下，某种特定证券的预期收益率与外与该种证券的市场相关系数3加之间是一种线性关系，表达这种线性关系的直线即为证券市场曲线具体来说，证券市场线数学表达式EE—Yr二+」1篇,，式中，石化表达第i种特定证券在均衡状态下的期望收益率；表示市场无风险利率；E0表示市场证券组合market portfolio的期望收益率；3表示市场证券组合的方差；R加表示第i种特定证

8.券与市场证券组合之间的协方差，请就是证券i的B系数证券市场线实际上就是资本资产定价模型CapitalAsset PricingModel的标准形式若以和3分别表示证券或证券组合的期望收益率和B系数,F、M和P分别表示无风险证券、市场组合和任意证券或证券组合则它的方程可简化为£%=即+回,〃_即0P,证券市场曲线说明任意证券或证券组合的期望收益与由3系数测定的风险之间存在着线性的均衡关系任一证券或证券组合的期望收益由两局部组成一局部是无风险利率它是由时间创造的，是对放弃即期消费的补偿；另一局部石七-七方夕，则是对承当市场风险夕〃的补偿，通常称为风险溢价，它与承当的风险夕〃的大小成正比其中的石（的）-七代表了对单位风险的补偿，通常称之为风险价格如下图在所附坐标纸上分别画出资本市场直线和证券市场直线，论述两者的的内涵及关系O答

（1）资本市场是指投资者可以从资本市场上所获得的所有有效证券组合的点集合其方程为+J/（＞）E r=4其中，Efr.）和J分别表示有效组合的期望收益率和标准差；和6M分别表示市场组合M的期望收益率和标准差；P表示无风险证券收益率如下图

（2）证券市场是指在均衡状态下，某种特定证券的要求的收益率EG＞）与该种证券的市场相关系数“串之间是一种线性关系，表达这种线性关系的直线即为证券市场线其方程为＞）（）EG=+l^r„-r]flr f其中E（「p）和0,分别表示证券或证券组合的期望收益率和8系数，F、M和P分别表示无风险证券、市场组合和任意证券或证券组合如下图

（3）两者之间的关系

①资本市场线和证券市场线两者所包含的意义以及作用不同资本市场线说明，存在无风险资产的情况下，投资人可以退过资金减少自己的风险，当然同时降低预期的报酬率偏好风险的人可以借入资金，增加购置风险资产的的资本，以使预期报酬率增加切点M是市场的均衡线,它代表的是唯一有效的风险资产的组合，它是所有证券以各自的总市场价值为全书的加权平均组合资本市场线解释出有不同比例的无风险资产和市场组合情况下风险和预期报酬率的权衡关系，同时个人效用偏好和最正确风险资产组合相独立证券市场线说明，投资者要求的收益率不仅取决于市场风险，而且取决于无风险利率（证券市场线的截距）和市场风险补偿程度（证券市场线的斜率）由于这些因素始终处于变动之中，所以证券市场线也不会一成不变预计通货膨胀提高时，无风险利率会随之提高，进而导致证券市场线的向上平移风险厌反感的增强，会提高证券市场线的斜率因此投资者投资于某一证券或证券组合时，根据自己的风险厌恶程度和无风险利率水平作出适当的决策

②资本市场线和证券市场线都说明了风险和收益均衡的关系，即投资工程或组合的风险越大，所要求的收益率就越高这就要求投资者力求在降低风险和提高收益中作出抉择，选择适当的投资工程或投资组合资本资产定价模型该模型认为，当市场处于均衡状态时，某种资产（或资产组合）的期望收益率是其贝塔值（£值）的线性函数,即式中,£出）表示当市场处于均衡状态时，第i种资产（或资产组合）的期望收益率；%表示市场无风险利率,E（均）。